近年来产业环境的巨变引领医药行业发展进入创新的新时代。首先，人口老龄化进程加快，存在大量未满足的医疗健康需求。其次，2015年以来药审改革力度空前，意义深远，尤其是17年10月8日中办国办联合发文鼓励药械创新对于我国医药产业创新发展具有里程碑意义。同时，控费降价趋势倒逼企业加速创新。国内创新药的赚钱效应开始凸显，创新成果加速走向世界。前些年制约我国医药创新产业发展的因素已被清除，创新研发将成为医药长期高成长的主要驱动力。

综合行业前景，以及对天弘基金投资理念和医药基金往过业绩的归因分析，银河证券医药健康行业分析师对医药板块机会，以及正在新发的天弘医药创新混合型基金投资价值作出了全面分析。

报告核心观点如下：

一、创新研发将成为医药板块长期高成长的主要驱动力

（一）人口老龄化加速，存在大量未满足的医疗健康需求

我国人口老龄化速度加快，未来医疗健康需求巨大。根据国家统计局数据，截至2019年底，我国65岁以上人口达到1.76亿人（+5.39%），占总人口比例达到12.6%。其中，2010年-2014年65岁及以上人口占比由8.9%提高到10.1%，五年提高了1.2pp；2015年-2019年65岁及以上人口占比由10.5%提高到12.6%，五年提高了2.1pp，老龄化进程呈现加速趋势。根据卫生部数据，60岁以上老年人慢性病患病率是全部人口患病率的3.2倍，伤残率是全部人口伤残率的3.6倍，老年人消耗的卫生资源是全部人口平均消耗卫生资源的1.9倍。人口老龄化加速带来的医疗健康需求是巨大的。

图1：我国65岁及以上人口数量（万人）与占总人口比例

资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院

（二）药审改革力度空前，创新研发迎来新时代

1. 中办国办联合发文鼓励药械创新，具有里程碑意义

两办联合发文鼓励药械创新，对于我国医药产业创新发展具有里程碑意义。17年10月8日中办国办联合发布《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》，鼓励药械创新。该文针对我国药品器械创新面临的突出问题，从改革临床试验管理、加快上市审评审批、促进药品创新和仿制药发展、加强药品医疗器械全生命周期管理、提升技术支撑能力和加强组织实施等5大要点提出了改革意见。我们认为，此政策是深化药品医疗器械审评审批制度改革的纲领性文件，对我国医药产业创新发展具有里程碑式意义，整体利好创新研发能力强的各细分领域龙头企业以及创新服务产业链。

2. 优先审评稳健高效，释放创新研发积极性

针对具有临床价值的新药和临床急需仿制药开展优先审评审批，落实节奏稳健高效。2016年2月CFDA发布《总局关于解决药品注册申请积压实行优先审评审批的意见》，为加快具有临床价值的新药和临床急需仿制药的研发上市，解决药品注册申请积压的矛盾，针对符合“具有明显临床价值”、“针对特定病种”和“其他”情况的三种药品注册申请可纳入优先审评审批，由药审中心优先配置资源。自政策出台以来，落实节奏稳健高效。

图2：优先审评审批范围

资料来源：CFDA, 中国银河证券研究部

优先审评加速创新药及临床临床急需仿制药研发上市速度，有助于释放研发积极性，利好创新药企和优质仿制药企。《总局关于解决药品注册申请积压实行优先审评审批的意见》对审评所需时长进行了要求，其中新药临床试验申请要求药审中心在收到沟通交流的申请后于30日内安排与申请人的沟通交流，交流充分前提下自列入优先审评审批之日起10日内启动技术审评；新药生产注册申请在收到申请后30日内安排会议与申请人沟通交流，自药品注册申请被列入优先审评审批之日起10日内启动技术审评，技术审评完成后现场检查应于药审中心通知发出后20日内进行，检查结论需于检查完成后10日内作出并送达药审中心，在最长不超过90日内出具检验结论；针对治疗严重危及生命的疾病且尚无有效治疗手段、对解决临床需求具有重大意义的新药，流程可能更简洁。

3. 药品监督管理总局加入ICH，行业发展与国际接轨

CFDA加入ICH，加速推动我国医药行业发展与国际接轨。2017年6月，CFDA正式加入国际人用药品注册技术协调会（ICH），成为ICH全球第八个监管机构成员。国际人用药品注册技术协调会（ICH）于1990年4月由欧共体、美国和日本三方政府药品注册部门和制药工业协会共同发起成立，旨在药品注册技术领域协调建立关于药品质量、安全性和有效性等的共同国际技术标准和规范，从而减少药品研发和上市成本，推动创新药品及早用于治疗患者。经过二十多年的发展，ICH发布的技术指南已经为全球主要国家药品监管机构接受和转化，成为药品注册领域的核心国际规则制订机制。我们认为，CFDA加入ICH一方面有助于总局借鉴国际最新监管成果，吸收国际先进监管理念，进而提升我国的药品监管能力和水平，逐步参与和引导国际规则的制定，加强在国际组织中的话语权；另一方面有助于鼓励国际创新型制药企业将中国市场纳入其全球药物开发战略，推动国际创新药品进入中国，满足临床用药需求；同时有助于推动中国药品研发和注册与国际规则逐步接轨，进而全面提升中国制药企业的创新能力和国际竞争力。

4. 新版药品注册管理与生产监督管理办法，进一步推动创新发展

2020年3月30日，国家市场监督管理总局分别以总局27和28号令文公布《药品注册管理办法》和《药品生产监督管理办法》，两部规章将于2020年7月1日起正式施行。其中修改和值得关注的内容包括全面落实药品上市许可持有人制度、优化审评审批工作流程、全面推进药品注册分类改革、实现药品审评审批与国际接轨等。新版办法对于推动我国医药创新发展具有重要意义。

5. 带量集采趋于常态，加速创新为关键出路

药品与高值耗材带量集采逐渐步入常态化，创新转型为关键出路。“十四五”规划建议指出推进国家组织药品和耗材集中采购使用改革，发展高端医疗设备。我们认为，仿制药带量集采趋于常态化，未来预计将继续扩大品种和地区范围，国家层面高值耗材带量集采亦打响第一枪，在深化卫生体制改革的大背景下，控费降价势在必行。从行业长期发展趋势来看，医药行业将加速向创新方向转型，创新能力突出，产品线布局广泛的企业将在行业洗牌中脱颖而出。

（三）创新药赚钱效应凸显，并加速走向世界

1. 医保目录动态调整，加快创新药放量节奏，国内创新药赚钱效应凸显

医保目录动态调整，有助于加快创新药放量节奏。2016年至今，相关部门已经组织4次医保谈判，旨在将临床急需的药品纳入医保目录，降价实现用药可及性。2019年10月，医保局完成第四次医保谈判，新增70个药品，续约27个药品。新药上市进入医保速度加快，体现药政改革成效明显，医保目录实现动态调整，有助于加快创新药放量节奏。

国内创新药赚钱效应凸显。随着医保目录的动态调整，创新药放量节奏的加快，国内创新药赚钱效应凸显。举例来看，（1）石药集团的恩必普：石药集团研发的1.1类新药，其主要成分为丁苯酞，主要用于急性缺血性脑卒中的治疗，是我国脑血管疾病领域第一个拥有自主知识产权的创新药物。恩必普共有两种剂型，软胶囊剂型2005年上市，2009年进入国家医保目录，注射剂型2010年上市，2017年进入国家医保目录。2018年实现销售收入约48.7亿港元，同比增长36.5%，2019年实现销售收入约66.13亿港元，同比增长35.8%。（2）贝达药业的埃克替尼：贝达药业自主研发的1.1类新药，也是国内第一个拥有自主知识产权的小分子靶向抗癌药，其主要适用于转移性非小细胞肺癌患者的治疗。2011年获批上市，2017年进入国家医保目录，价格降幅约50%，但销量实现快速增长。2018年加速放量，全年销售量首次突破100万盒，同比增长30.45%，销售额创历史新高，达到12.08亿元，同比增长17.79%。2019年销量继续高速增长，实现销售超过15亿元，同比增长24.28%。（3）恒瑞医药的阿帕替尼：恒瑞医药研发的1.1类新药，是全球第一个在晚期胃癌中被证实安全有效的小分子抗血管生成靶向药物，也是晚期胃癌标准化疗失败后，明显延长生存期的单药。2014年底获批上市，2017年经谈判进入医保目录。虽然价格下降37.02%，但带动了销量的大幅提升，整体收入保持快速增长。2018年医疗机构采购金额达到17.41亿元，总销量同比增长68.37%。我们认为创新药赚钱效应的凸显将显著提升国内医药企业的研发热情和积极性。

2. 国内创新成果通过申报国际临床或license out加速走向世界

我国创新药正通过申报国际临床或licence out的方式加速走向世界。在国内药品创新环境不断优化的背景下，国内申报创新化药、生物药的数量呈现加速增长。同时，也涌现出了一批卓越的创新药企，他们将目光聚焦于海外，希望国内自主创新药能走出中国，实现全球范围内的上市销售。而全球范围内最大的创新药市场集中在美国，因为其拥有最发达的商业健康保险，可为创新药放量奠定坚实基础。一般而言，国内创新药走向国际有两种方式，一种是通过向FDA申报临床试验，并最终获批上市；另一种则是licence out，由国际公司引进国内创新药的海外权益。我们认为，在美获批开展临床试验的部分品种已展现出重磅潜力，外企不断引起我国创新药海外权益亦反映新药研发实力提升，国内创新药正加速走向世界。

（四）研发投入持续加大，临床申报与获批数量快速增长，创新渐入收获期

在医药创新新时代的大背景下，前些年制约我国创新产业发展的因素已被清除，国内药企创新研发的积极性大幅提升，创新研发意识不断加强，产业环境的巨变引领医药行业发展进入创新的新时代。根据我们统计，自2018年以来，我国医药企业研发投入增长明显，研发投入持续加大。另一方面，我国创新药IND申报数量与获批数量明显高于前些年，保持快速增长态势。

图3：2010-2019年我国创新药IND申报数量

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资料来源：CDE，中国银河证券研究院

图4：2015-2019年我国创新药IND获批数量

资料来源：米内网，中国银河证券研究院

二、天弘医药创新混合型证券投资基金投资价值分析

（一）天弘医药创新混合型证券投资基金基本信息

天弘医药创新混合型证券投资基金（A：010654；C：010655）是由天弘基金发行的偏股混合型基金。主要通过优选医药创新相关的优质股票，在严格控制投资组合风险的前提下，追求资产长期稳定增值并力争实现超越业绩基准的投资回报。本基金股票资产占基金资产的比例为60%－95%，其中投资于港股通标的股票的比例占股票资产的0-50%。该产品拟任郭相博先生为基金经理。郭相博先生具备6年证券从业经验，历任北京同仁堂科技发展股份有限公司部门主管，医药专业背景过硬，擅长国内外行业比较，自下而上深度挖掘个股，淡化择时，通过长期持有追求较为稳定的超额收益。目前在管1只偏股混合型医疗主题基金，业绩表现突出。该产品募集时间为2020年11月18日至11月30日。产品基本信息如下表所示。

表1：天弘医药创新混合型证券投资基金产品基本信息

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

（二）聚焦医药创新板块，精选优质赛道

1. 医药收益表现优秀，行业内牛股辈出

医药行业一直以高成长著称，收益表现优秀，行业内牛股辈出。截至2020年11月16日，2010年以来申万医药生物指数上涨210.9%，同期沪深300指数上涨37.2%，医药指数大幅跑赢沪深300。在28个申万一级行业中，医药行业表现突出，收益表现长期位居前列。同时，医药行业是十倍股摇篮，孕育汇集市场牛股。据我们统计，医药行业2010年至今十年十倍股共有19只，领先其他行业，位居第一位。

图5：2010年至今医药生物指数表现（截至2020年11月16日）

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

图6：2010年至今各行业十年十倍股数量分布（截至2020年11月16日）

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

2. 医药刚需属性确定，子行业业绩分化明显

三季度业绩快速回升，细分子行业业绩分化明显。尽管受到新冠疫情影响，但医药刚需属性较强，行业整体增速呈现快速回升态势。收入收入方面，医药行业2020Q1-Q3收入增速为3.45%，其中Q3、Q2、Q1单季度收入增速分别为11.61%、4.78%和-6.63%；扣非归母净利润方面，2020Q1-Q3扣非归母净利增速为24.81%，其中Q3、Q2、Q1单季度扣非归母净利增速分别为48.25%、37.49%和-12.04%。无论是从收入端还是从利润端来看，医药行业增速呈现持续快速回升态势。但细分子行业业绩分化明显，其中医疗器械高速增长，医疗服务快速回复，生物制品景气度提升。

表2：医药行业20Q1-Q3业绩表现分析

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

表3：医药板块各子行业20Q1-Q3收入增速情况

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

表4：医药板块各子行业20Q1-Q3归母净利润增速情况

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

3. 精选创新赛道，投资价值凸显

该产品聚焦医药创新板块，选择景气度高的创新药械、创新服务产业链等优质赛道，投资价值凸显。如前文所述，产业环境的巨变引领医药行业发展进入创新的新时代。医药创新成果赚钱效应开始显现，医药创新板块投资价值凸显。截至2020年11月16日，2019年至今SW医药生物指数上涨98.70%，跑赢沪深300指数35.8个百分点，跑输创业板指18.2个百分点。而医药创新指数表现更为突出，创新药、创新器械、创新服务产业链以及创新疫苗板块均大幅跑赢沪深300，同时跑赢创业板指，创新板块投资价值凸显。

图7：2019年至今医药创新指数表现（截至2020年11月16日）

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

图8：2019年至今医药创新细分领域表现（截至2020年11月16日）

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

（三）专注医药健康领域，过往业绩表现出色

1. 基金经理医药专业背景过硬

该产品拟任基金经理为郭相博先生，纽约大学生物工程硕士学位，具备6年证券从业经验。郭相博先生历任北京同仁堂科技发展股份有限公司部门主管，2014年2月加盟天弘基金，2018年1月起至今担任天弘医疗健康混合型基金基金经理。郭相博先生具有国际化视野和体系化的投资理念，擅长国内外行业比较、自下而上深度挖掘个股。淡化择时，聚焦最好的细分行业和优质股票，通过长期持有追求较为稳定的超额收益。郭相博先生专注医药健康领域，深入产业研究力争取得长期超额回报，并通过积极主动管理力争超额收益。

2. 旗下同类医药主题产品业绩表现出色

郭相博先生目前在管1只医药主题类混合基金，过往业绩表现出色。天弘医疗健康混合基金为郭相博先生在管的同类主题基金，自2018年1月18日接管以来，天弘医疗健康混合A累计收益率为126.11%，今年以来收益率为75.32%，大幅跑赢业绩比较基准和沪深300。

图9：郭相博先生接管天弘医疗健康混合A以来业绩表现（截至2020年11月16日）

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

表5：天弘医疗健康混合A业绩表现（截至2020年11月16日）

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

3. 不同行情阶段下，超额收益持续性强

我们将天弘医疗健康A与公募基金中可比医药主题基金进行比较。参考可比性，可比医药主题基金只统计当前任职基金经理管理超过2年的基金，且如果样本中出现同一个基金经理管理的多只产品时，仅保留基金经理管理时间较长的基金进行分析。

医药牛市行情下，基金历史超额收益处于领先水平。2019年9月以来医药多个子行业业绩向好，叠加2020年以来新冠疫情催化的医药长牛行情中，基金展现出充足的弹性与进攻性，超额收益位列同期24只可比医药公募基金的第4位。在波动放大的市场中，基金承受波动与回撤也相对较小，同时，夏普比率位列24只可比医药公募基金的第2位。

医药震荡行情下，基金年化波动率与最大回撤较高，但历史超额收益仍保持在可比医药主题基金平均水平。2019年3月至8月为相对平稳的震荡行情，基金区间收益率与年化收益率均保持在同期可比医药公募基金的中位数水平。风险方面，基金的年化波动率水平与最大回撤较高，夏普比率处于中位数水平。

整体而言，虽然基金在风险控制方面稳定性有待进一步提高，但基金的历史超额收益可持续较强，有较好的行情适应能力，在过去医药牛市、震荡行情中均体现出领先的超额收益。

表6：天弘医疗健康A与其他可比医药主题公募基金表现比较（2019/9/1-2020/7/31）

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

注：可比医药主题公募基金只统计当前任职基金经理管理超过2年的基金，且如果样本中出现同一个基金经理管理的多只产品时，仅保留基金经理管理时间较长的基金进行分析。

表7：天弘医疗健康A与其他可比医药主题公募基金表现比较（2019/3/1-2019/8/31）

资料来源：Wind，中国银河证券研究院

注：可比医药主题公募基金只统计当前任职基金经理管理超过2年的基金，且如果样本中出现同一个基金经理管理的多只产品时，仅保留基金经理管理时间较长的基金进行分析。

（四）领先于市场的大数据技术助力投研决策

团队拥有领先于市场的大数据技术，助力投研决策。天弘医药大数据分析系统是涵盖产品储备、研发进度、竞争格局、销售覆盖、价格趋势等多维度的产品公司分析系统。一方面，天弘基金设立智能投资部，通过大数据、人工智能等前沿科技的研究，助力投资，用互联网改造信息获取方式，利用更广泛的数据源，更直接、更深度地渗透到各行业大数据体系，利用自身的数据信息优势和算法模型优势，降低投资风险，帮助用户获得长期收益。另一方面，公司建立投研云——信鸽系统，通过垂直搜索结合网络爬虫技术，实时抓取上市公司新闻和公告，提供及时准确的股票资讯，辅助投资决策。相比于互联网和第三方数据，这种数据获取方式更及时，其数据可信度、准确性也更高。

图10：天弘医药大数据分析工具

资料来源：天弘基金，中国银河证券研究院

（五）强大的产业调研优势

作为阿里系基金，团队与阿里健康板块开展研究和数据合作，具有强大的产业调研优势。阿里系互联网医疗布局以支付宝、天猫为框架，云峰基金为开路先锋，纵连横合。医院端，阿里入股了恒生电子旗下互联网医疗子公司恒生芸泰，战略投资华康医疗，搭建支付宝未来医院。健康管理端，阿里战略投资了U医U药、寻医问药网。智能设备端，阿里大刀阔斧与上市医疗医药公司合作，包括在智能移动医疗设备与鱼跃科技合作，在医疗影像领域入股华润万东，与迪安诊断在体检检测领域战略合作。此外，在医药O2O领域，阿里以天猫医药馆、阿里健康APP为核心，与卫宁健康共同探索处方流通，与医药商业公司白云山合作。

图11：阿里互联网医疗布局情况

资料来源：天弘基金，中国银河证券研究院

三、天弘基金——长期价值投资践行者

（一）基金公司基本情况

天弘基金成立于2004年11月8日，是经中国证监会批准成立的全国性公募基金管理公司之一，注册资本5.143亿元。公司力争通过对企业基本面扎实深入准确的研究，发现具备长期、稳定的核心竞争力或竞争壁垒的公司，通过分享公司的业绩增长从而获取中长期稳健、可持续的投资收益。截至2020年9月30日，天弘基金（含专户和子公司天弘创新）资产管理总规模14,906.45亿元，处于行业领先地位。其中，公募基金管理规模14,178.49亿元，成立以来累计为公募持有人创造收益2,456.15亿元；专户规模281.90亿元；子公司天弘创新专户规模446.07亿元。

图12：天弘基金资产管理规模和数量情况

资料来源：Wind, 中国银河证券研究院

（二）基金公司市场荣誉

2014年1月-2020年6月30日，天弘基金先后共荣获155个奖项，连续7年斩获金牛奖。天弘旗下产品永利、安康颐养分别两度荣获金牛奖，投资品质获业内认可。

图13：天弘基金近年来所获市场荣誉

资料来源：天弘基金, 中国银河证券研究院

四、风险提示

警惕控费降价超预期的风险，报告阅读者需审慎参考报告结论。历史收益不代表未来业绩表现。文中观点仅供参考，不构成投资建议。购买前请仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》等法律文件。市场有风险，投资需谨慎。

（作者：医药健康行业分析师 孟令伟）