日前，完美日记母公司逸仙电商发布了2020财报，这是“中国美妆第一股”逸仙电商赴美上市后发布的首份财报。较去年扭赢为亏似乎成了少数媒体和部分投资者质疑公司未来发展提及的“最佳理据”。

然而，对于主流投资机构而言，逸仙电商的亏损并没有减弱对投资者的吸引力。以国际著名投行高盛为例，其曾在2020年底发布的一份研报认为，逸仙电商的目标价为18.6美元；根据高盛研报，预计公司短期内营销收入比将保持高位，但公司具有强势的盈利能力，到2022年时，公司将实现扭亏为盈。

国产美妆快速崛起：逸仙电商加大投入抢先机

2020年，逸仙电商总营收为52.3亿元，同比大涨72.6%；全年净利润为亏损26.9亿元。不过，亏损与股权激励费用有一定关系，这笔费用与实际经营活动没有关系。扣除一次性计提的19.01亿元人民币的股权激励后，逸仙电商全年亏损为7.88亿元。

7.88亿元的亏损，则与营销费用的大幅增长有关。2020年，逸仙电商营销推广费用为34.12亿元，与上年同期的12.15亿元相比，涨幅高达180.82%。2020年公司营销费用占总营收比例超过65%，远超上年同期。

而逸仙电商加大营销，与整个行业变革不无关系。中信证券研报称，近年来，较低的价格、多变的包装和内容物形态创新、灵活多变的营销等使得新锐国产美妆品牌快速崛起、迅速放量。其中，新锐国产美妆对Z世代的吸引力正越来越强。

目前，内容社区是Z世代主流的流量聚集地，其内容与流量的变化能敏锐的反映年轻人的消费需求偏好。中信证券研报称，从流量数据角度来看，完美日记、毛戈平等国货品牌热度已超过MAC、YSL等国外一线大牌，国产美妆正不断打破国外品牌壁垒。

更值得关注的是，美妆企业在吸引消费者关注度、互动性方面，比其他可选消费品有更强的头部效应。以B站为例，2020年美妆视频浏览量的前10%占美妆视频总浏览量的比重趋势性上升,由87%提升至97%以上，高于其他可选品类的 82%-96%；美妆浏览量前10%的视频互动支持量占美妆视频总支持量的比例由 88%提升至99%。

正是在此背景下，逸仙电商持续加大营销投入。当下，完美日记已经搭建了代言人、品牌大使矩阵。中信证券研报称，公司代言人矩阵有助于打造多个爆款，尤其是粉丝经济特征鲜明的明星，“一人一品”“一人一系列”可充分发挥明星的粉丝经济优势，打造单品销量在数百万的爆款。

此外，根据易观数据显示，2020全年逸仙电商、花西子、毛戈平等3个美妆集团下品牌的视频数分别为7910、991、1221支，观看流量分别为6956、1466、3019万次。逸仙电商持续保持大量视频供给，为后续的引流创造有力支撑。

战略投入夯实竞争壁垒：逸仙电商平台化优势显现

在推出一系列组合拳后，逸仙电商已构筑起了较强的竞争壁垒。目前，公司最大的壁垒来自于近年天猫彩妆流量红利和微信公众号、小红书等内容媒介红利，因低成本、高增长的流量和内容红利期已过，当前新创彩妆的获客成本、营销投入大幅上升。在新的互联网模式、技术带来流量的重新分配、内容媒介的颠覆式变化前，新的彩妆创业的成本将持续攀升。

此外，公司沉淀的用户、数字科技打造的中台系统等夯实了护城河；在流量和内容营销成本上升的大背景下为后续低成本内部孵化新品牌、并购品牌后赋能等奠定基础。更值得关注的是，头部企业享有更多的资源、更低的成本。逸仙电商在ODM/OEM生产商合作、包材采购、KOL合作、内容营销、仓储物流、快递公司等合作中因规模而具备强议价、低成本优势。

2010-2020年，经营范围涵盖“彩妆销售”的新增注册企业急剧上升，2010 年新增注册仅66家，2020年截至12月中旬已达2935家。此外，仅2020年，天猫美妆便新签约1000余个新锐品牌。中信证券研报认为，逸仙电商在蓬勃发展但拥挤的赛道里脱颖而出，成为“顶级玩家”，其核心能力主要在于，将现有能力复制和迭代，孵化+并购，走向平台化。

而平台化的逸仙电商，其竞争力势必将进一步提升。更值得关注的是，当下，公司仍在持续强化其平台优势。2020年10月底，逸仙电商从法国制药和皮肤化妆品集团皮埃尔·法布雷（Pierre Fabre）收购了标志性的优质护肤品牌Galénic。

2021年3月，逸仙电商与Manzanita Capital达成最终协议，收购知名护肤品牌Eve Lom。逸仙电商称，公司会持续在全球范围内搜寻能够满足消费者多元化需求的优质品牌，成为新时代具有全球影响力的多品牌美妆企业。目前，通过自主孵化及收购，逸仙电商已拥有完美日记、小奥汀、完子心选等多个品牌。

商业模式获市场验证，逸仙电商盈利能力将持续增强

此外，逸仙电商在营销等方面的持续投入，其成效已然显现，公司用户数正大幅增长。2020年第四季度，逸仙电商DTC（直达消费者）直接消费者规模增至约1440万人，同比增长30.9%。事实上，逸仙电商通过与抖音、小红书、微博等平台的KOLs高密度合作，截至2020年底，公司全网官方账户粉丝数已高达5000万。

所谓DTC模式，即为Direct-To-Consumer品牌直达客户。由于省去了经销商，与同类产品相比，品牌价格更具竞争力。中信证券研报称，较中端美妆品牌的线下渠道，线上DTC品牌没有经销商环节，加价倍数由：“零售价/代工厂出厂价=6-7 倍”降为“2.5-3.3倍”。线上商品销售更重爆款，线下更重系列，因此线上品牌的SKU少，单个SKU采购规模大，单位成本更低，从而较传统品牌在价格上更有优势。

更值得关注的是，逸仙电商用户粘性的增强。根据灼识咨询（CIC）报告，2017年第三季度首次购买逸仙电商产品的客户，在2018年第二季度前至少复购一次的比例达到8.1%；2018年第三季度首次购买的客户，在2019年第二季度前至少复购一次的比例增加到38.9%；2019年第三季度首次购买的客户，在2020年第二季度前至少复购一次的比例进一步上升至41.5%。

除了用户数和用户粘性的增强外，逸仙电商的盈利能力也在提升。单从第四季度来看，逸仙电商2020年第四季度实现营业收入19.6亿元，同比增长71.7%；其实不只是营收大涨，公司的盈利能力也在增加。以销售毛利率为例，2020年第四季度，逸仙电商销售毛利率高达66.32%。创下历史新高。

事实上，逸仙电商的商业模式已经被市场验证。完美日记在2019年保持377%增速的同时还能保持盈利，足以说明公司商业路径的正确性。

市占率提升空间大 逸仙电商获机构力捧

据Euromonitor数据，2019年，中国彩妆前四大品牌及其税后零售额分别为美宝莲50.2亿元、迪奥36.4亿元、巴黎欧莱雅35.1亿元；完美日记30.3亿元。2019年，前四大市占率分别为9.1%、6.6%、6.4%、5.5%。

值得关注的是，2010-2019年，美宝莲市占率由20.9%降至 9.1%、巴黎欧莱雅彩妆市占率由10.5%降至6.4%；同期，本土彩妆品牌市占率持续提升，其中，完美日记市占率持续提升。而通过品牌调性、花费上的降维、极致营销等方式，逸仙电商未来市占率提升空间仍很大。

当前，中国是全球最大的护肤美妆市场，也是增速最快的市场，在15个主要国家中排名第一。中国化妆品零售总额的增速，也高于同期社会消费品零售总额的整体增速。其次，“Z世代”人群逐渐成长为消费主力，他们只占了总人口的29%，却占了美妆消费人数的59%。他们拥有更强的民族自信心，对国货品牌的接受度比70后和80后更高，给新国货的崛起带来了机会。

浙商证券研报称，身处竞争激烈的平价彩妆市场，逸仙电商在2018、2019年保持了高速增长、稳定的毛利率水准、快于其他电商美妆品牌的存货周转，但品牌声量的巩固壮大需要持续投入，高速成长中不一定伴随十全十美的报表。但市场愿意给予能够吸引年轻消费者的品牌和平台以高估值。从公司的募投计划也可看出未来在进一步推动现有体系高效运营的同时，逸仙也希望通过提振研发实力、丰富品牌矩阵持续打磨长期竞争力，成为中国美妆新品牌的孵化平台。

除了浙商的国内券商外，高盛，摩根史丹利，美国银行等国际知名投资银行也看好逸仙电商的发展。高盛研报预测，逸仙电商2020年-2025年的复合年均增长率将达到40%，是行业平均的3倍以上。