汇华理财马少章:权益市场最艰难时期已过去 组合配置权衡胜率与赔率
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2022-06-29 12:05 星期三
财联社记者 徐川

财联社6月29日讯(记者 徐川) 在电影《商海通牒》(《Margin Call》)中有一句经典台词,“华尔街有三种赚钱办法:比别人快、比别人聪明,或者干脆作弊(Be first,be smarter,or cheat)”。

作为一位有着24年证券从业经验的投资老将,汇华理财资产配置总监马少章给出的选项是“be smarter”,通过专注于产业发展趋势、企业价值创造能力的研究,建立对产业趋势、企业价值的理解优势,成为基本面价值驱动型的投资人。

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马少章资料图

马少章认为,要自上而下地聚焦投资方向。首先,负向排除一些未来半年、1年不确定性相对偏大或机会相对偏小的行业。其次,根据经济周期所处的位置,正向选择一些国家金融政策、产业政策友好型的行业与领域,不断缩小重点跟踪的研究范围。最后,针对细分领域开展纵向研究、横向比较精选个股。

对于当前市场,他表示,以今年4月26日的行情低点来衡量,A股的风险释放已比较充分,权益市场最艰难的时期或已过去,其中隐含了较高的长期回报率。

权衡“胜率”与“赔率” 投资者应选择风险承受能力相匹配的理财产品

当前,全市场银行理财的资产配置仍以债券为主。据《中国银行业理财市场年度报告》显示,截至上年末,理财产品持有债券类资产占比为68.4%,而权益类资产占比仅为3.3%。

不过,为满足不同风险偏好投资者的需求,银行理财也在持续布局权益类资产。在此次对话交流中,记者了解到,近期汇华理财正在考虑发行第二只PR4风险等级的混合类理财产品。

在马少章看来,针对混合类产品,权益仓位管理可分为两个层面,一是在几年内做一至两次的大幅度战略性仓位调整,即资产配置;二是进行战术性仓位调整,主要基于中期市场环境和运行态势,结合客户给定的投资目标和风险预算幅度,对权益仓位做小幅调整。

“回顾历史,最好能选择一种定量的、客观的指标,作为资产配置的参考工具。”马少章表示,如常用的股债相对吸引力、股债收益差,都是比较好的刻画市场风险和潜在回报所处周期位置的定量指标,能够从长周期维度为资产配置提供重要参考。

对于产品组合的构建思路,马少章介绍称,主要权衡的是“胜率”与“赔率”。

其中,“胜率”指的是基本面趋势,包括长期确定性和中短期业绩增速。其中,在短中长基本面趋势确定性较好、胜率相对较高时,可适当降低预期回报的要求,增加估值容忍度,如2021年正处于渗透率快速提升、短期供需存在较大缺口的新能源产业链。

对于“赔率”,他认为是指当前估值隐含的预期回报与下跌风险的比率。在估值隐含预期回报、风险收益比较高时,对于中长期确定性较大、但短期基本面仍在下行、且基本面见底回升的时间仍不确定的行业,可增加一定波动容忍度,如处于疫情管控时期的优质酒店、快递、白酒等板块。

他进一步表示,站在某个时点预估个股未来2年的发展情景,基于市值空间估算隐含回报,如果隐含回报较合理,意味着估值也相对合理,可进入可投资区域;但如果隐含回报太低,就认为其估值偏高,此时或不再适合买入,甚至要减持。

需注意的是,此次拟发行的偏股混合类理财产品的风险等级为PR4,投资者在认购时需结合自身风险承受能力进行选择。尤其在全面开启净值化时代后,曾经银行理财的刚性兑付已不复存在,股债两市在今年年初一度上演“只此青绿”之际,理财产品净值波动亦难以避免。

如何理解银行理财净值波动?马少章认为,波动是资本市场的正常现象,在销售端,需要做好投资者的适应性调查,通过提醒产品风险等级及可能面临的潜在风险,帮助投资者结合自身风险承受能力作出决定。

权益布局正当时 三大主线可关注 新能源仍处成长早中期

对于前述偏股混合类产品的即将面世,马少章表示,从中长期时间维度看,今年或是加大权益类产品布局的时间窗口。

“自去年下半年至今年4月,受内外多种因素影响,A股市场的风险释放已比较充分。预期驱动价格,价格下跌是对基本面下行的提前甚至过度反应,是风险释放、投资回报的积累过程。”马少章认为,今年A股的股债收益差指标一度回落至过去10年的几次历史底部区域,这其中隐含了较高的长期投资回报率。

挖掘未来的市场机会,马少章认为,可关注三大主线:一是具有中长期产业升级逻辑、符合国家能源和科技安全的先进制造、新材料、核心软件和硬件设备。

二是具有长期确定性的食品饮料、医疗服务,以及互联网平台。在疫情缓解后,接触性消费服务逐步恢复,企业收入和盈利有望逐步改善。

具体来看,马少章分析称,回顾消费行业的走势,股价高点在去年2月中旬,此后下跌至今年3月末的低点,食品饮料行业指数跌幅约为40%,调整周期为13个月。在此期间,食品饮料遭遇了估值过高、原材料成本上涨、疫情导致消费场景流失等多重压力。股价长时间、大幅度的下跌既消化了高估值,又消化了基本面的利空。

对于同样经历了一轮深度调整的医药赛道,马少章认为,医药指数的整体估值水平虽已回落至2018年末的历史底部水平,行业整体的估值水平较低,但基本面仍然面临一定的政策压力,可重点关注医疗服务、创新药服务等细分领域。

第三条主线是短期仍受制于房地产销售下降压力的优质地产企业,以及受制于民营地产信用风险暴露压力的优质银行。随着房地产行业供给端的加速出清,地方政府房地产调控政策的放松,房地产销售在短期、中期内均有望见底复苏。

此外,新能源板块延续回调势头。对此,马少章认为,该行业仍处在产业发展的早中期,即成长股的投资时期,或蕴含着较好的投资机会。

“一方面,这个产业还处于渗透率快速提升的阶段,目前国内的渗透率在20%至25%,全球范围更低,一般新技术、新产品的渗透率在40%前都是一个高速成长阶段,有着较好的投资时机。”马少章补充称,在今年3、4月的一轮下跌中,以新能源为代表的成长股的调整幅度较大,但增长速度并未受影响,因此,风险偏好一旦好转,快速反弹的概率相对较高。

细分新能源产业链,马少章表示,动力电池环节的竞争格局相对较好,体现在技术壁垒较高、客户粘性较好,后发者不易追上。此外,隔膜也是电池材料相对较好的方向,其上游设备供应商少、扩产较节制,并且隔膜生产对工艺水平要求较高,需要生产技术的长期积累。

同时,他也提醒称,新能源的短期涨幅过大,估值水平又回到年初相对较高的位置,风险收益比可能不高。

前瞻性预判与动态均衡配置助力回撤控制

“风险管理是解决盈利的稳定性、可持续性问题。缺乏风险管理,片面追求高收益的行为不具备可持续性。”谈到对于产品回撤幅度的思考,马少章认为,既要将其控制在投资经理的心理承受范围内,又要控制在持有人的承受范围内。

他表示,投资体系首先要有容错能力,将风险控制置于买入之前,而非买入之后。尤其在买入之前,需要分析潜在风险因素,也要做好突发事件的预案。

另一方面,他认为,需要及时纠错,更新认知,并反思个人认知与事实的偏差。具体而言,应持续跟踪买入标的基本面的变化,以及与同行业公司的市场表现差异。“同时,也应注意到,个体对特定公司的信息获取和认知是有局限性的,甚至是错误的,但市场上有成千上万的个体从不同角度、不同渠道去观察同一标的,认知不容易出现盲点。”

对于回撤控制的具体方法,马少章指出,首先应在于股债的动态配置,体现为定性分析经济、金融周期及政策变化,参考定量资产配置模型来管理股债配置比例,从而防范系统性风险。此外,也可采取战术性调整权益资产结构的方法,调整持仓结构中价值类、成长类行业配置比例,这有助于控制结构性风险。

“对于组合均衡配置,并不会过于集中在少数行业或单一风格,而是倾向于行业、个股配置的相对均衡,并保持组合多样性。”他表示,如果组合太过集中于某些领域或某类风格,可能会导致较长时间的表现落后,进一步影响投资者持有信心,造成投资经理焦虑,从而影响后续判断的成功率。

对于其个人的均衡配置策略,他介绍称,其会限制单一行业和个股的持仓集中度并设立严格的配置上限。

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