摘要

《保险资产管理公司管理规定》的修订实施对保险资管行业发展具有重要意义。近年来，保险资管行业的发展环境出现一系列深刻变化，这些变化构成了规定修订实施的重要背景。首先，以资管新规发布为标志，我国资管行业进入规范发展的新阶段，泛资管竞争格局初步形成；其次，我国金融市场和金融服务业开放程度明显提升，开放金融环境和全球地缘政治不确定性带来的挑战增多；最后，我国经济结构转型深入推进，为资产管理行业带来机遇与挑战。面对新的复杂环境，保险资管机构应当以新规发布实施为契机，从以下方面入手，共同推动行业的高质量发展。一是，练好内功、规范管理，把风险防范放在首要位置；二是，前瞻布局，稳妥应对经济转型中的挑战与机遇；三是，应对市场环境变化，积极推动投资管理体系升级；四是，践行以客户体验为中心，补齐产品和客户体系短板；五是，顺应时代趋势，加快推进数字化转型。

《保险资产管理公司管理规定》的修订实施对行业发展具有重要意义

《保险资产管理公司管理规定》（中国银行保险监督管理委员会令2022年第2号，以下简称规定）已于2022年9月正式实施。规定的修订实施健全了保险资管行业的监管制度体系，对行业发展具有里程碑式的重要意义。首先，新修订的规定对保险资管公司的公司治理、风险管理等提出更高要求，有助于保险资管公司提升经营运作独立性、强化风险管理能力，有利于行业规范、平稳、健康发展。其次，规定进一步明确细化了保险资管公司业务范围，增加了受托管理各类资金的基本原则，并允许保险资管公司投资设立从事资产管理业务或与资产管理业务相关的子公司，有助于保险资管机构拓展业外资金投资管理业务，实现专业化、多元化、差异化发展。此外，规定还在股权结构设计要求、监管手段和违规约束等方面进行了明确、细化和增补。

近年来保险资管行业发展环境出现深刻变化

近年来，保险资管行业的经营环境与竞争环境出现一系列深刻变化。《保险资产管理公司管理规定》的修订实施正是基于保险资管行业发展环境的深刻变化，为行业明确发展定位、规范发展路径、更好服务实体经济指明方向

>>> 资管新规全面落地，行业发展进入新阶段

“资管新规”发布以来，我国资产管理行业增速放缓、结构分化，进入规范发展的新阶段。一方面，通道类、资金池类“假资管”业务得到彻底规范，行业表观规模增速有所放缓，金融资产盲目扩张、脱实向虚态势得到有效遏制；另一方面，在居民财富增长和金融资产配置比例提升的大背景下，“真资管”业务保持了两位数的较快增长势头。2018-2021年，我国资产管理行业管理资产总规模由117万亿增长至134万亿，年化复合增速约3%。分行业看，私募基金、公募基金、保险资管维持中高速增长，管理规模年化增长率分别为16%、14%和10%，而信托公司、券商资管和基金子公司等行业则出现了一定负增长，管理规模年化增长率分别为-9%、-16%和-25%。银行理财面临净值化转型压力，但扣除结构性存款的非保本理财规模由22万亿上升至29万亿，年化复合增速为9.6%。

2022年是资管新规落地元年，伴随各资管子行业的差异度下降，融合共生的资管生态初步形成。截至2021年末，中国资产管理规模前十大的资管机构中，包括3家保险资管公司、4家银行理财子公司和3家公募基金公司，不同类型资管机构同台竞争的基本格局已经形成，头部机构的竞争可能进一步加剧。在泛资管竞争中，不同类型的资管机构将根据自身的资源禀赋和能力优势，形成差异化竞争格局，共同服务广大居民的财富管理与养老理财需求。例如银行理财拥有难以比拟的渠道优势和母行资源支持；公募基金聚焦公开市场，在权益主动管理能力和品牌效应方面具备显著优势；券商资管机构具有较强的投研能力和丰富的投行业务资源；信托公司则拥有牌照和另类投资能力优势；私募基金并非持牌金融机构，但具备机制灵活、激励到位、创新能力强的优势。保险资管公司在管理自有保险资金的过程中，积累了长期资金管理、大类资产配置、另类股权投资等方面的丰富经验，形成了“兼顾短期与长期、平衡相对与绝对”的均衡投资风格，能够与其他类型资管机构差异化竞争。规定中也明确保险资管公司“以实现资产长期保值增值为目的”，保险资管机构应扬长补短，以差异化发展积极参与资管行业竞争。

>>> 国际形势深刻变化，外部环境挑战日益增多

近年来，我国金融开放程度明显提升。一方面，人民币资产对全球投资者保持较高吸引力，伴随“互联互通”等投资渠道的放开，境外投资者在国内金融市场的持有份额总体呈现上升态势。根据央行统计，截至2021年末，境外主体持有境内人民币股票、债券、贷款及存款等金融资产金额合计为10.8万亿元，近五年复合增速达29%。另一方面，金融服务业加速开放，2020年全面取消证券公司、基金公司、期货公司、寿险公司外资股比限制后，外资控股私募基金、公募基金、保险公司、证券公司、合资理财子公司、期货公司已相继落地。目前全球排名前10的资产管理公司中，有7家在国内取得了至少1个资管牌照，贝莱德、富达等老牌国际资产管理公司纷纷加速在华布局。规定也进一步明确取消保险资管公司外资持股比例25%的上限，将进一步吸引海外保险公司和资管机构参与行业发展。安联保险资产管理有限公司已于2021年获批成立，成为中国首家获批开业的外资独资保险资产管理公司。

与此同时，国际地缘政治与经济环境发生深刻变化。一方面，世界百年未有之大变局加速演进，世界进入新的动荡变革期，逆全球化思潮兴起，地缘政治事件对全球金融市场冲击不断。另一方面，后疫情时代，全球经济脆弱性上升，发达经济体宏观政策溢出效应凸现。在金融开放浪潮下，我国金融市场与海外金融市场的联动性已明显增强。一旦境外市场出现极端风险，海外投资者出于避险或补充流动性的需求，可能短时间内大幅减持人民币资产，加剧国内资本市场波动幅度。在此背景下国内资本市场和资产管理行业都更多受到外部环境影响，挑战更加严峻。

>>> 经济结构转型深化，资管行业机遇挑战并存

近年来，我国经济转向高质量发展，经济结构和融资模式转型深入推进。传统经济模式下，全球化带动工业化、工业化促进城镇化，“三化”浪潮驱动了地产、基建及传统周期行业的长足发展，重资产行业占比高，形成了“银行体系为核心、债务融资为主导”的金融系统。当前我国经济转向高质量发展，传统行业融资需求回落、资本回报率下行，但以消费升级、长寿时代、科技自主、低碳转型为特征的新兴行业蓬勃发展。新兴产业成长空间大但个体不确定性高，债权人承担高风险但无法分享高回报；同时，新经济的资本开支集中于技术、专利、品牌等无形资产，缺少厂房、土地等可用于抵押融资的固定资产，无法大量依赖债权融资，更加需要股权融资和各种创新形式的直接融资。总体看，我国债权融资的高峰已经过去，未来我国要成为创新型国家，也必将迎来股权投资的时代。截至2021年末，我国非金融企业融资结构中股权融资占比仅为7%①，明显低于美国的37%，未来还有很大的上升空间。

经济转型背景下，保险资管行业机遇挑战并存。一方面，保险资管机构以长期资金管理能力见长，在支持经济转型升级过程中能够发挥更大作用。我国并不缺“钱”，但与发达国家养老金、捐赠基金和家族信托等成规模的长期资本相比，我国是缺少长期资本的国家。截至2021年末，全球养老金资产规模达61万亿美元，占全球GDP的68%，我国仅为10%左右。从资管行业角度看，保险资金、主权基金、捐赠基金和退休金等各类长期资金占全球大型资管机构业务规模的60%以上，而在我国的机构投资者中，目前仅保险资金、全国社保基金能够较好发挥长期资本金功能。未来保险资管机构在聚集长期资金、支持经济转型升级方面能够发挥更大作用。另一方面，经济结构转型带来资本市场特征的深刻变化，对资管机构的投资能力建设提出更高要求。近年来，伴随以土地为核心的地产、基建需求增速放缓，经济对货币信贷的敏感性逐步降低。与此同时，在服务业占比提升、宏观政策强调跨周期调节、传统产业集中度提升、资本市场结构向新经济倾斜等因素共同作用下，资本市场周期波动特征弱化，极致的结构性行情成为常态。保险资管机构必须积极面对投资环境变化带来的挑战，在宏观总量研究的基础上向中观产业与赛道下沉，实现投研框架的迭代升级。

新形势下推动保险资管公司高质量发展的建议

面对内外部环境的深刻变化，保险资产管理机构应当以新规实施为契机，提升公司治理水平，全面加强能力建设，发挥长期资金管理优势，积极参与资管行业竞争，更好服务实体经济和资本市场平稳发展，推动保险资管行业高质量发展。

>>> 练好内功，规范管理，把风险防范放在首要位置

外部风险环境日趋复杂多变，保险资管机构应持续加强合规与风险管理体系建设。一方面，规定坚持了从严监管导向，并在公司治理、风险管理等方面提出一系列具体要求。保险资管机构应积极提升经营管理的规范性，对照新规要求持续优化治理结构，严守合规底线、强化合规管理、建设合规文化，完善优化公司内部业务流程与风险控制机制，积极主动防范和化解潜在风险。另一方面，需要做好经济结构性减速和开放环境下的投资风险防范。海外经验看，经济增速与债券违约率水平高度相关，经济增速回落往往伴随着一定范围的风险出清。当前我国债券市场经历了“民企违约潮（2018）”、“国企违约潮（2020）”和“地产违约潮（2021）”等几轮风险出清，也进入常态化违约阶段。2019-2021年我国信用债平均违约率1.41%，已与成熟市场长期平均水平相当。与此同时，国内资本市场面临的外部风险形势更趋复杂，主要经济体宏观政策外溢性与全球地缘政治事件冲击更加频繁。在债务率高企、资本回报率下行、海外环境日益复杂的背景下，需高度重视投资风险，做好风险防范。

>>> 前瞻布局，稳妥应对经济转型过程带来的挑战与机遇

对于以保险资金、养老金等长期资金投资管理为特色的保险资管机构而言，必须在经济结构转型的大背景下，加强前瞻性战略布局和能力建设，应对市场环境变化带来的挑战与机遇。

固定收益投资方面，当前长期资金资产配置面临多重挑战。第一，伴随经济增速与传统行业资本回报率下行，债券市场利率运行中枢趋势回落、波动收窄，长期资金债券配置底仓收益率走低，市场配置时机把握难度加大。第二，地产、基建和传统周期行业作为我国信用债和非标融资主体，合计占非金融企业债券融资规模的70%。在经济结构转型、金融监管趋严和结构性去杠杆的背景下，相关主体的融资需求回落导致近年来“资产荒”格局愈演愈烈。展望来看，保险资管机构应当以创新为抓手，把握未来固收投资的重要机会领域。首先，我国拥有巨大规模的存量资产，资产证券化领域仍蕴含丰富的投资机会。近年来合意传统非标资产供给持续收缩，但资产证券化市场快速扩容，过去五年各类资产证券化产品新增发行规模年化增速接近20%。其次，作为保险资管机构，要积极探索长期资金服务新经济、新产业的模式和路径，重点关注与长期资金属性匹配、具备规模增长潜力、能够提供相对稳定回报的新能源基础设施等“重资产”的领域。

权益投资方面，在经济结构转型阶段，新兴成长行业充满投资机会。高质量发展背景下，作为长期资金管理人，保险资管机构应当加大对新兴成长行业的投研投入和长期布局，积极关注健康、消费、双碳、科技等优质赛道的产业投资机会，发挥长期资本优势，把握时代机遇，更好支持经济转型升级。值得注意的是，新兴产业投资难度更大。首先，新兴成长行业的估值隐含了较高的成长预期，这些假设一旦证伪，将面临难以挽回的本金损失风险。其次，新兴行业技术路径演化的不确定性高，先发优势往往并非稳固的“护城河”。以光伏行业为例，从薄膜到晶硅、多晶硅到单晶硅、从铝背场到Perc再到HJT/TOPCon，伴随技术路线演进，原先的行业龙头屡屡被后来者颠覆。最后，新兴产业经历从无到有，其发展的政策及市场环境往往存在较高不确定性，带来股价的高波动。以创新药行业为例，新药研发极低的成功率要求更高“赔率”，而医药集采政策可能带来投资者预期的极大变化，创新药出海也面临海外地缘政治环境的不确定性。

>>> 立足根本，夯实复杂环境下的投资管理体系建设

面对日趋复杂的投资环境和日益激烈的竞争环境，保险资管公司应当持续完善投资管理体系建设，坚持专业创造价值，为客户创造持续稳健的投资回报。首先，应加强投资研究体系建设。一方面，在市场范式转换过程中，持续推动总量研究框架迭代升级，提升总量框架的全局性、敏感性，发挥好总量框架指导资产配置、规避重大风险的作用；另一方面，必须加强中观研究体系建设，通过产业链研究等形式，提升对新兴产业的认知深度，把握产业发展中长期趋势和战略投资机会，捕捉产业链内部供需结构错配带来的战术投资机会。其次，应完善投资决策体系。一是优化分级决策机制，在总量决策基础上更加关注结构性机会，提升投资决策体系的灵活性；二是，针对不同类型受托资金的特性与管理要求，建立差异化的资产配置决策体系；三是持续提升专业决策能力，特别是在股权投资等领域，要围绕关键产业的发展趋势与驱动因素构建认知护城河。再次，应结合公司发展阶段与战略要求，建立有适应性的投资考核与激励体系，并通过激励机制设计加强对合规和风险的管控，避免投资短期化和风险偏好过高。最后，人才团队建设是重中之重。泛资管竞争下，行业对优秀人才的争夺更加剧烈，保险资管机构应当加强人才培养与外部优秀人才引进，结合不同业务线特点，制定差异化的人才战略，打造卓越、稳定的投研团队。

>>> 补齐短板，加强产品和客户体系建设，提升客户体验

我国保险资管机构多出身于保险公司的“投资部”，优势是拥有稳定的系统内保险资金的支持，但在产品和客户管理方面存在天然短板。未来保险资管公司要实现多元化发展，必须加强产品、客户与销售能力建设，建立起科学的产品与客户管理体系。一方面，融合共生的资管生态正在形成，保险资管机构的客户数量、客群类型可能快速增长，产品与客户体系是支持业务良性增长的基础；另一方面，未来资管行业的竞争中，良好的客户体验将成为影响客户决策的重要因素，科学的产品与客户服务体系对满足客户多元需求、提升客户体验至关重要。

>>> 顺应时势，加快推进数字化转型

资管行业运营和人力成本占比高，容错率低，服务可标准化、线上化，适合通过数字化转型降本增效。伴随金融科技快速发展，叠加疫情影响，国内资管行业的数字化进程正在加快。根据中欧陆家嘴国际金融研究院今年的一项调研显示，87%的在沪资管机构正在加速资管科技的布局。

保险资管机构应当积极顺应数字化转型趋势，通过数字化提升竞争优势。首先，通过数字化可以提升经营效率、降低人力成本和操作风险；其次，运用金融科技手段赋能业务，有助于改善客户体验、提升客户粘性；最后，技术和信息优势还可能进一步转化为超额收益能力优势。当然，资管机构的数字化转型是一项涉及数据、技术、流程、组织的长期系统性工程，推进过程可遵循先易后难、先共性后个性、先解决短期痛点后赋能价值创造的思路逐步推进。数字化转型的终极目的，并非简单的数据集中化、流程线上化，而是以数字化转型为契机，推动并实现业务模式与业务逻辑的标准化、系统化演进。