一、特朗普“关税”对中国的影响

1、关于市场表现与政策效果

李瑶：本周市场除了全球股市的黑色星期一之外，剩下的4天都收红大涨，很多股民收益颇丰。您怎么看待这一轮金融机构上市公司以及监管的一系列配套组合拳的效果？

程强：从效果来看非常不错。关税冲击虽是超预期的地缘政治事件，但市场仅在周一出现大跌，之后在国家队果断出手下连涨4天且涨幅不小，立竿见影。这背后反映出我们对特朗普加关税有充足准备，去年年底中央经济工作会议就预判了外部不确定性，提出稳经济、稳股市楼市等政策。此次国家队亮明身份且力量强大、措施得力，且国家队是多方机构协同作战，共同稳住了股市和情绪。

2、长期资本入市影响

李瑶：此次救市组合拳中，长期资本耐心资本入市备受关注，险资和社保基金都在加强增持。您如何看待这些长期资本入市对我们未来A股的影响？

程强：长期资本是市场的压舱石，对平抑市场波动很重要。从去年开始，随着利率下行，我们一直在鼓励保险资金扩大权益投资比重，引导中长期资金入市。在当前关税冲击下，长期资金入市节奏加快，因为这符合中央政策大方向，且是个很好的加大配置的时间点和点位。长期资本以增持为主，对市场是长期利好，与海外对冲资金不同。此外，保险资金坚持价值投资理念，会精选好公司、注重分红，有助于构建良好投资生态，其耐心资本属性也利于支持战略性新兴产业、先进制造业、新基建等发展，对实体经济生产力发展有帮助。

3、关税问题及经济影响

李瑶：这次中美关税问题不断升级，但我国态度明确，谈则敞开大门，打则奉陪到底。您如何看待此次关税以及接下来的发展态势，特别是对中国经济的影响？

程强：对中国经济的影响不宜高估。中美贸易战已持续七八年，从2018年特朗普第一任期开始，虽对中美贸易关系产生长远影响，但中国对美贸易依存度已大幅下降，从2018年以前的20%以上降至15%以下，对美出口总金额变化不大，是因为对其他国家出口显著提升。同时，中美贸易顺差金额并未大幅下降，说明中国商品可替代性低，即使加关税美国仍需购买。因此，不能高估关税对中国经济的冲击，一些机构用中美贸易顺差占GDP比重来估算冲击是高估的。基于此，我们才有底气采取对等反制策略。我们一直倡导全球化、低关税，但对破坏全球贸易秩序的行为坚决说不，此次第一时间对等加征关税，既体现强硬态度，也给其他国家树立榜样，表明在平等基础上谈判才能达成互利结果。

二、特朗普“关税”对美国的影响

1、特朗普关税策略及影响

李瑶：特朗普关税政策反复无常，还给了90天缓税期，您觉得这对其他国家和中国的影响分别是什么？

程强：首先，90天缓税期大概率不是终局，特朗普是想和其他国家谈对自己有利的交易，但可能谈不成还会恢复关税。其次，若这是终局，虽对中国有影响，但全球贸易破坏性会更大，可能出现各种非正常贸易形式，如绕道贸易、以物易物甚至走私等，因为美国商品替代性小且其制造业回流和产能扩张非一两年能解决。此外，之前很多企业将工厂迁至越南、墨西哥等地，此次特朗普关税政策表明其非只针对中国，导致这些地区的企业和市场预期也受到冲击。特朗普面临内外部压力，内部有美国民众担心通胀抢购、财阀因股市下跌影响财富进而影响选民支持率，外部则是中国对等反制，使其谈判技巧失效，后续其态度可能不再强硬。

2、特朗普目的及美国经济形式

李瑶：现在来看，特朗普政府设定的这90天期限，是希望其他国家主动找他谈判并达成协议吗？因为您提到，这90天内关税问题仍充满不确定性——特朗普表示，如果达不成他想要的协议，将恢复加征关税，甚至可能延长暂停期限。您认为他真正想达成的协议是什么？

程强：特朗普的诉求主要有三点：一是不希望美国进口金额大幅下降，因为这样无法通过关税增加财政收入；二是不希望关税税率过低；三是希望通过关税让步获取其他利益，如让别国来美建厂或购买美债等。他加征关税主要是为解决美国财政困境，因美国2020年疫情后大放水导致财政压力大，国债发行量大且需还本付息。同时这90天对美国经济来说确实是一个非常关键且艰难的时期。许多国家可能暂缓对美出口，导致美国进口商品减少，进而影响美国的消费市场和经济增长。此外，如果关税问题无法妥善解决，美国的财政压力也会进一步增大，对其经济的负面影响会更加明显。

3、关于特朗普关税政策的内外部压力

李瑶：特朗普的关税政策面临很大的内外部压力，他为什么突然改变主意，这种朝令夕改是他的谈判技巧，还是迫于压力？

程强：两个因素都有。最初，特朗普可能是想通过谈判技巧来达成目标。他在几年前出版的《交易的艺术》一书中提到，先提出一个不合理的要求，然后通过反复无常的谈判策略，让对方失去耐心，从而达成他最初想要的目的。所以，这次他一开始提出这么高的关税，可能是想通过谈判技巧来达成某种协议。然而，随着谈判的推进，他发现内外部压力都很大。内部压力主要来自民众因通胀抢购物资、财阀因股市下跌不满（影响选举支持率）、盟友如马斯克反对。外部压力主要来自中国。中国采取了对等反制措施，而不是像其他国家那样主动寻求谈判。这种对等反制让特朗普的谈判技巧面临很大的外部压力。所以，我认为特朗普的态度可能会逐渐软化。

4、特朗普关税政策与制造业回流目标

李瑶：特朗普的关税政策是否真的能达到他想要的制造业回流目标呢？

程强：我认为特朗普的关税政策很难达到制造业回流的目标。他在竞选时提出了很多口号，比如控制美国通胀、促进制造业回流等，但这些政策之间存在矛盾。企业家在选择建厂或投资时，最需要的是政策的确定性和市场的确定性，而不是短期的政策优惠。特朗普的反复无常的关税政策，会让跨国公司很难确定是否将制造业产能布置在美国。此外，即使美国自己的制造业因为关税政策而无法外迁，也不一定能实现制造业回流的目标。从长期来看，特朗普的关税政策可能无法实现其宣称的目标，反而会对美国经济产生更大的负面影响。

5、特朗普关税政策与美联储降息预期

李瑶：特朗普的政策导致美股、美债、美元“三杀”，这种结果他是否预料到？接下来美联储会降息吗？

程强：美国当前面临股债汇三杀，特朗普前期未充分考虑中国态度、资本市场反应以及内部金主支持态度等因素，陷入两难境地。美联储虽短期可能因通胀问题暂不降息，但从长期看，美国经济从滞胀走向衰退的趋势明显，下半年美联储大概率会开始降息，且节奏可能较快，因为解决特朗普内政问题、稳定美国股市以及经济自身对货币政策的引导都需要降息。

6、特朗普家族财富增长质疑

李瑶：有消息称特朗普家族通过做多做空等操作财富增长了好几倍，您觉得这种可能性有多大？

程强：这种可能性不能排除。从关税影响来看，加征关税是利空消息，取消则是利多，这是基本经济学常识。而关税信息发布由特朗普决定，其发布的时间点和加征幅度都能控制，且美国有丰富的衍生品市场，利用这些信息进行赚钱交易相对容易，但是否真的存在内幕交易无法给出肯定判断，只有本人才清楚。

7、特朗普后续策略及中美关系

李瑶：面对重重压力，特朗普接下来还应该怎么走？他除了关税还有什么其他牌可打？

程强：特朗普牌不多了，若牌多则不会在加征关税后又态度趋软。过去中美关系中，中国被卡脖子的地方较多，但近年来在科技自主创新等方面取得很大进步，被卡脖子领域逐步减少，如芯片领域和大模型等。在贸易、金融、科技制裁等维度，美国可打的牌有限。此次特朗普关税政策导致其面临诸多反对声音，他最终核心还是想达成有利交易。后续他可能会通过各种渠道释放信号想和中国谈判，就像2018年贸易战后谈成了中美第一阶段贸易协议一样，需保持关注后续是否会有类似第二阶段贸易协议的谈判。

三、中国资产重估

1、国内增量政策市场及未来政策展望

李瑶：在一系列稳市政策组合拳出台后，您觉得接下来在增量政策上还有哪些空间可以加码？比如大家讨论的降准降息问题。

程强：增量政策空间还是很大的。货币政策方面，去年中央经济工作会议提出保持适度宽松的货币政策和更加积极的财政政策。降准降息概率最高且降准可能比降息来得早，因为降准可投放市场流动性，避免因外部不确定性事件引发的流动性风险进而加剧实体经济风险。后续需及时观察市场情况决定是否降准降息。财政政策方面，去年四季度以来财政政策发挥了较好作用，包括化债、特别国债投向两新两重加大投资力度、消费补贴等。若二季度经济因出口等因素承压，三季度可能再次加码。此外，稳定消费专项行动、促进房地产市场稳定等政策也有较大空间。

2、财政政策的传导效果与落实情况

李瑶：您刚刚提到财政政策的作用，去年10月12日以来，一系列财政大招陆续出台。从目前来看，这些政策的传导效果如何？存量财政政策是否有效落实？

程强：从执行效果来看，财政政策的传导总体较为顺畅，主要体现在几个方面：一是通过化解地方债务压力，增强地方政府的财政能力和发展积极性。去年四季度以来，各地按照中央部署，在化债方面进行了创新性探索，效果良好。第二、新增特别国债主要用于“两新”（新型基础设施、新型城镇化）和“两重”（交通、水利等重大工程）领域，有效拉动投资增长。第三是扩展消费以旧换新补贴的范围，由于单价较低，政策刺激效果较为明显。最后在财政支出进度节奏加快，从年初至今，财政资金拨付和使用效率较高，对经济支撑作用显著。从经济数据来看，去年四季度GDP增速回升至5%以上，今年一季度高频数据也显示经济维持在5%左右的增长水平，说明财政政策对稳增长发挥了关键作用。

3、一季度经济数据及全年预期

李瑶：结合最近高频数据展现以及关税冲击，您如何看待今年一季度中国经济的发展状况以及全年的经济预期？

程强：今年一季度经济增速延续了去年四季度的回升态势，大概率在5%以上。春节期间出行人数、电影观影、餐饮等数据都比前几年好，文旅消费、影视消费有亮点，科技领域也有表现，房地产市场一手房二手房成交量同比上升，对经济的拖累减轻。从全年来看，二季度出口会受关税冲击，增速可能转负，但进口增速也会受影响，实体经济受影响程度还需观察，预计二季度经济增速可能比一季度低，回到5%以下。不过，三季度经济有望进一步提升，一方面货币政策可能降准，存量政策也会继续发挥作用，内需方面可能发力；另一方面，7月底党中央会召开政治会议评估半年经济形势，可能会根据情况进一步加码财政刺激。此外，若特朗普关税政策最终通过谈判达成某种结果，外贸冲击也会降低。所以全年经济节奏可能是二季度为低点，三四季度逐渐回升。

4、文化产品国产替代与消费增长

李瑶：国家电影局发言人表示：适度减少美国影片的进口数量。从国产替代角度来看，比如电影《哪吒二》的爆火，您觉得这是否意味着我们在文化领域出现了一个新的增长点？如何看供给端发力促进需求？

程强：这是一个很好的问题。我们一直认为供给端发力能带来消费提升，国产替代不仅在科技领域，在文化产品领域也很明显。《哪吒二》就是典型例子，其宣发投入不高，但凭借作品质量口口相传取得超预期票房，挤进全球票房前几名。这说明我国消费市场强大，只要有好产品就不愁卖。促进消费不仅需要宏观政策提高收入、发消费券等提升整体消费能力，微观政策也要发力创造好产品。我国消费市场经历了从模仿式排浪式消费到消费升级再到品质消费的时代变迁，现在消费者更看重产品品质而非价格。在品质消费时代，新消费群体崛起，国内文化产品等新消费热点会不断涌现。

5、服务业需求释放与政策支持

李瑶：当前我国服务业需求空间很大，您觉得应如何释放这种需求？

程强：服务业需求释放有多个方面。从外部看，入境游方面，中国文旅资源丰富，过去以欧美商务客为主，如今"一带一路"国家游客增多，他们不仅来华经商，更热衷旅游、教育等深度服务消费。教育领域也是服务消费发力点，可借鉴美国经验，吸引大量国际学生，贡献GDP。从内部看，新一代对服务消费的看重明显提升，年轻群体更重视体验式消费，如演唱会下沉至三线城市也能爆满，这与上一代消费模式截然不同。随着人口结构变化，养老服务需求会逐渐爆发，医疗、养老等服务消费将迎来爆发式增长。需结合内外需求同步发力，形成多层次服务供给体系。

6、消费能力提升与财政政策工具

李瑶：消费升级需要资金支持。近期总理座谈会上专家建议发行1万亿超长期特别国债用于促消费，包括失业补贴、食品券和毕业生生活补助等措施。您认为这类政策在我国实施的可行性如何？

程强：这些措施是可行的，在中国，财政政策的实施通常会更加精细化，区别于西方的"直升机撒钱"，我们更强调"滴灌式"精准施策。如对低收入者发放食物券，对失业人群发放再就业培训补贴，对未就业大中专毕业生给予生活补助，还可扩大生育补贴范围和力度等，总体而言，提升消费能力的核心在于增加居民收入。除了稳就业等措施外，通过精细化、多元化的财政补助方式，可以有效提升居民的消费能力和意愿。

7、企业盈利能力与经济良性循环

李瑶：企业盈利能力问题对企业员工收入和消费信心至关重要，您如何看待当前企业盈利能力以及经济良性循环的实现？

程强：企业盈利能力是关键，只有企业盈利，员工才能有收入，进而有消费能力，消费又会促进企业进一步盈利，形成良性循环。过去经济良性循环的起点是房地产，但现在因人口结构变化和房地产自身问题，需转向消费。中央经济工作会议把消费作为第一项任务部署，可通过多种方式促进消费，如发放补贴、消费品以旧换新、创造新消费热点等。同时，观察经济是否进入良性循环的一个重要信号是PPI微幅正增长，目前我国还未达到这一状态，仍需政策加码。

四、整体宏观判断与展望

1、房地产市场现状与未来趋势

李瑶：最近北上广高端楼盘复苏好于经济适用型，一些城市土拍地价格创新高，您觉得这是否意味着楼市复苏信号已出现？

程强：从高频数据看，房地产市场有企稳迹象，但不会回到过去极端繁荣的状态，因为经济结构和人口结构都已变化。房地产对经济的比重也在下降，过去其对经济拉动作用大，现在已减弱。未来房地产市场可能不会出现过去那种大幅波动，而是保持相对稳定，其对经济的影响也会进一步减弱。

2、股市发展预期

李瑶：今年两会提到对股市楼市的稳定发展有信心，结合之前的稳市政策和预期的增量政策，您如何看待今年全年的股市走势？

程强：我们非常看好今年股市。首先，党中央对股市重视程度高，政策上会给予支持。其次，从经济走势来看，今年政策储备和安排充分，政府在加杠杆，经济风险下降，未来企业盈利有望回升，为股市提供基本面支撑。第三，中国资产重估是大趋势，过去全球资金涌向美国，导致美国资产估值高，中国资产估值低，但随着中国科技等领域的发展以及美国关税政策等问题，中国资产吸引力会上升，资产重估将为股市带来机会。当然，股市会有自身节奏和波动，但大幅回调可能也是机会。

3、黄金走势判断

李瑶：黄金价格创新高，您如何看待今年接下来黄金的走势？

程强：我们长期看好黄金。黄金上涨的大逻辑是美元为主的国际货币体系松动。过去金银比价稳定，但近几年黄金创新高而白银相对平稳，说明黄金受美元体系变化影响大。从历史角度看，美国二战后国际地位的形成有偶然性，其依赖美元与石油绑定等因素。现在欧亚大陆联系加强，“一带一路”推进使中国和欧洲关系更紧密，美元全球货币地位可能下降，这会支撑黄金价格长期上涨，虽短期可能有回调，但长期机会大。

五、特朗普“关税”对世界各国的影响

1、中欧关系发展

李瑶：欧盟近期对中国电动汽车关税问题有新动作，且计划7月访问北京。由于这次的特朗普的关税战，中国和欧盟都有了反制的措施。今年也是中欧建交50周年，您如何看待中欧未来关系的发展？

程强：中欧关系未来会比以前更好。一方面，俄乌战争后欧洲意识到自身利益受损，与美国利益并非完全一致，其在特朗普加关税时就曾反对。另一方面，从全球经贸关系看，欧洲制造业有基础，需寻找市场，中国是全球第二大市场，美国市场的不确定性使其更倾向于和中国搞好关系。此外，中国“一带一路”倡议一直秉持友好态度，中欧之间在经贸等领域合作空间大，关系改善是大趋势。