财联社9月21日讯 9月18日，财联社2026全球资产管理年会在上海浦东顺利收官。本届年会以“全球秩序大演变与AI赋能中的资管应对路径”为主题，汇聚监管、银行、信托、券商、理财、基金、保险资管及金融科技等领域的重磅嘉宾。

在“全球固收投资的机遇与创新”圆桌对话环节，博涵财经（集团）创始人兼董事长、大湾区金融家协会上市专委会会长王雪靖担任主持人，华夏理财副总裁贾志敏、银河国际代行政总裁鲜幸池、招银理财业务总监兼多资产投资部总经理袁尧、华泰资产管理有限公司证券投资事业部固定收益投资部总经理张书毓、宁波森浦信息技术有限公司董事总经理王乃身等同台论道。

当境内“钱多资产少”的资产荒遇上境外“钱贵资产多”的资金荒，两类市场呈现出怎样的分化图景？面对利率下行与波动加剧，各家机构如何调整实操策略增厚收益？面向长远，固收机构又该如何构建投研、产品、科技的全链条能力，穿越周期打造核心竞争力？五位嘉宾围绕市场变局下的实操应对与长期能力建设两大主题，展开了深度分享与思想碰撞。

贾志敏：以“策略配置+策略工厂”承接资产荒

华夏理财面对“资产荒”有着清晰的应对逻辑。在贾志敏看来，“资产荒”的实质并非缺少资产，而是单一票息难以支撑收益目标，应对之道是由资产配置转向策略配置。

在信用债投资上，华夏理财始终坚持“逢调整即配置”的思路，若供给明显放量，则放缓节奏、提高入库标准。贾志敏表示，这一策略的支撑来自三方面：一是存款利率下行后，居民与企业存款持续流入大资管体系，带来稳定的配置需求；二是企业信用债供给整体走弱的基本面；三是物价仍然承压，货币环境大概率维持宽松。同时，华夏理财加大科技创新、绿色低碳等政策支持领域的配置与创设。

其中在利率债层面，华夏理财谨慎看好利率债，久期管理注重动态平衡。据贾志敏介绍，年初市场普遍对利率债持谨慎态度，但今年出口表现超预期强劲，人民币升值成为大概率事件，企业快速结汇推动M2基础货币被动增加，叠加一季度消费与信贷偏弱，宏观环境对利率债形成支撑。但利率债对预期变化最为敏感，基本面数据、政府债供给节奏都可能引发阶段性调整，因此华夏理财以波段思维参与，严格控制久期敞口，不把收益寄托于利率单边下行。

海外资产配置上，贾志敏的判断也十分明确。贾志敏认为，今年人民币升值叠加科技与AI主题延伸，此时用人民币购买美元资产，需要同时承担利率与汇率双重压力，因此对境外固收保持审慎，仅通过公募基金、QDII等形式以卫星仓位参与，并设严格的比例上限。这类配置在组合中承担三项功能：一是分散化，境内外利率周期并不同步，可以降低组合对单一市场的依赖；二是收益补充，在境内票息收窄时提供增量来源；三是汇率敞口，汇率本身就是资产配置的一个维度。不过他认为，往后看利率债与信用债的赔率和胜率较年初均有所弱化，但谨慎不等于放弃，随着汇率拖累减轻，相关配置将逐步提上日程，仍需密切跟踪、动态调整。

面向长期的客群与产品建设，贾志敏提出“五标签化”方法论：客户标签化、渠道标签化、产品标签化、策略标签化、投资经理标签化。他强调，南方与北方、大行与股份行、城商行与互联网银行的渠道客群差异极大，产品必须与标签精准匹配。其固收产品线的分层不按收益高低排序，而依期限与波动承受度两个维度展开，并坚持风险预算前置——产品成立前先划定最大可承受回撤与仓位约束，再在约束内组织收益来源。客户风险偏好抬升本质是存款利率下行带来的机会成本下降，推动客户愿意接受一定波动的产品。数据显示，华夏理财“固收+”产品规模已从年初约1300亿元增至约2700亿元，接近翻番。

支撑这一切的是华夏理财“四位一体”的投研体系：基于周期特征的宏观研究、基于产业链与行业景气度的中观研究、基于基本面与估值的个券研究，以及最为核心的策略研究。贾志敏认为，策略不同于资产，它包含期限、收益、回撤和胜率四个要素，不只回答“买什么”，还要回答何时买、买多少、何时卖、判断失误时如何应对；策略的生产、比较与组装，比传统资产配置更贴合银行理财的商业本质。

鲜幸池：离岸人民币是中资做市商的核心突破赛道

“境内是‘资产荒’，境外其实是‘资金荒’。”鲜幸池一开便点出了境内外市场的核心差异。

作为银河证券的境外业务平台，银河国际在香港拥有自营交易台与做市台两块业务。鲜幸池表示，当前美国的融资氛围与2013-2014年的中国十分相似：围绕AI基建的非标融资利率普遍达到8-10个点，大型资管机构深度参与各类融资，推动境外整体利率维持高位。

数据显示，今年境内表现最好的资产仍是中债，年内收益率下行16-18bp；而十年期美债收益率从2月的3.96%一路上行至5.04%，抬升超过100bp，远超市场预期。鲜幸池表示，目前包括银行理财在内的亚洲投资人，对境外利率的乐观情绪明显高于美国本土投资者。

对于跨境做市业务，鲜幸池将核心痛点拆解为两点。第一是流动性风险。具体来看，CNY与CNH利率不断接近，但还是两个体系，因此离岸人民币的池子规模与汇率稳定性是做市业务的核心前提。

第二是风险管理工具不足。鲜幸池认为，境外固收市场拥有成熟的场外衍生品体系，CDS、期货、期权等工具可灵活管理风险，但离岸人民币相关的衍生品工具仍在发展中。“不过中资做市商未来的核心机遇也会在离岸人民币市场”。在鲜幸池看来，相比外资机构，中资在人民币衍生品领域拥有多年的境内做市经验，境内利率互换、国债期货及各类场内外产品的积累，让中资机构具备更强的离岸对冲能力。

据鲜幸池介绍，银河证券实施境内外交易台一体化管理，境内ETF、黄金、国债期货与境外国债期货、外汇期货做市由同一团队负责，多元化策略服务人民币国际化。

谈及与外资投行的差距，鲜幸池认为离岸人民币是最有望率先突破的赛道。香港五年规划、南向通资金持续增长、人民币汇率强势且与G7货币负相关的特征，都在吸引全球投资者关注。他预计人民币计价的结构性产品将进一步丰富，“南向通投结构性产品目前还有限制，但也可以考虑卖给境外投资人”。系统建设方面，境外业务以自研和外采相结合，AI带来的“编程平权”大幅降低了非生产系统的自研门槛；银河国际通过金融科技赋能打通全量投研数据，实现数据流与AI无缝衔接。

袁尧：超七成收益来自战术层，做工具与投资者的桥梁

由于以人民币为计价货币的现金资产相对美元升值明显，全球来看要跑赢人民币资产本身就并非易事”，袁尧表示。

基于这一前提，面对今年大幅波动的市场，招银理财的配置框架发生了重心转移。袁尧表示，“近年来招银理财组合收益有很大比例来自战术层，这与传统的战略驱动模式有本质区别”。

此外针对高股息策略在今年上半年遇冷的情况，招银理财的应对是加码科技赛道研究，推动整体投资框架向科技方向适配，以跟上AI产业革命的市场节奏。

不过对于下半年美联储加息的不确定性，袁尧认为，当前美国市场与2013-2014年的非标融资阶段高度相似，利率抬升主要来自两大驱动力：一是AI基础设施早期投入带来的大量资金需求，这并非传统经济活动驱动的利率上行；二是地缘摩擦推升能源、矿产等大宗商品价格。

基于这一判断，在投资上应该关注三条主线：其一，在AI产业链中，精选长期竞争格局稳定、产业链环节不可或缺、现金流健康且注重股东回报的公司；其二，在资源品、能源、航运、有色金属等方向，布局在地缘摩擦中更能体现全球资产价值的公司，作为对冲加息的工具；其三，高度重视黄金的对冲价值，若AI发展阶段性不及预期，全球利率可能下行甚至出现阶段性衰退，黄金将发挥重要的对冲作用。

此外，谈及行业向“配置服务”转型，袁尧认为市场并不缺投资工具，从公募到私募各类产品十分丰富，但缺少工具与投资者之间的过渡环节——普通投资者面对海量工具，往往不知道如何配置。招银理财定位为“工具与投资者之间的桥梁”，实践分为三步：搭建策略库、按资产类别分组研究输出观点、将配置模型与主观判断结合落地为产品。例如将桥水配置工具本土化并推出资产配置指数，目前已见成效。在他看来，银行理财本质是配置型机构，承担类基金投顾职能；通过配置优化提升客户投资体验，让资金真正长期沉淀，也是践行“长线长投”的核心路径。

张书毓：底仓增厚的三大支柱与信用违约六环预警

“险资的收益增强策略可以归纳为“配置、增强、比例调整’三个问题”，张书毓在圆桌对话中表示。

张书毓强调，底仓配置管理的核心是匹配资金性质。华泰资产管理着保险资金、年金、专户、委外等多类资金，每类资金均需结合具体投资约定、持有期限和流动性需求确定策略。中长期资金可以更充分地挖掘中长期现金流价值，而对存在阶段性流动性需求资金，必须更加重视资产变现能力与仓位灵活性。

在收益扩展方面，张书毓拆解为收益增强、利率风险管理、现金流补充三大支柱。

具体来看，收益增强主要沿“泛权益”路径展开，如考虑市场深度，以二级债基为核心载体。利用主动与被动的择基，挑选跟踪误差小的品种；通过红利、成长、价值等不同风格权益资产的适配与切换增厚整体组合夏普比率；最后，利用市场情绪形成左侧逆势批量加仓与右侧及时止盈，锁定增厚收益。张书毓认为，对于中长期资金，增厚收益的核心是管理穿透后含权仓位和结构与组合风险预算匹配。

而利率风险管理主要依托国债期货工具。目前主要通过现货搭配期货空头实现波动率控制，在震荡市中获取稳健收益，并利用期货与现货投资者结构差异带来的价格发现功能；当市场从震荡市转向趋势性牛市时，可以撤掉期货空头，获取超额收益。

现金流补充则聚焦与股债相关性低、波动率特征不同的另类资产。张书毓表示，在部分传统另类资产萎缩的背景下，REITs或成为重要选项，优选经营稳健、底层分红稳定的品种，兼具类现金的分派特征与二级市场的价格弹性，能够优化组合的现金流结构，降低整体波动率。

谈及增强工具的比例，张书毓表示，首先要根据组合的回撤与波动承受范围分配所有增强部分风险预算，对于波动较大、流动性较弱的资产，即便预期收益有吸引力，也需要审慎控制仓位。静态分配完成后还需要定期不定期根据绝对收益完成情况、相对排名变化及时动态调整相应比例，持续跟踪，及时纠正。

在信用研究体系建设上，张书毓认为，信用债投资不等于传统信用评级，评级更多是打分和排序，而信用投资首先是规避违约风险。他认为，违约风险的本质是资不抵债，即广义资产小于广义负债。资产端要综合考量经营获现能力、资产变现能力（从账面资金到可交易金融资产、存货、应收账款，再扣除质押、冻结、对外担保等受限部分）与外部支持，而负债端则要覆盖债券融资、信贷融资、工程款、资金池及表外担保的总和。

基于此，华泰资产形成了一套违约预警框架。即行业景气度下滑→财务报表弱化→加杠杆维持经营→短期负债占比攀升→增加传统贷款外融资方式→授信额度下降，最后才是融资断裂。

此外谈及信用Alpha挖掘上，张书毓表示，华泰资产坚持采取现金流定价，而非标签定价的方式。在部分主体偿债来源未变化而估值遭受波动时，会坚持右侧操作，先观察第一梯队标的，1-2个季度后再评估第二梯队；建立行业和区域的分层定价体系，实行梯队管理，对可投区域范围、层级下限、期限上限均作出明确规定；坚持实证分析，对拟投标的按预警体系不断做回测。

王乃身：数据是AI的“汽油”，固收科技进入深水区

作为全场唯一的金融科技服务商代表，王乃身从行业“卖水人”的视角，分享了对固收数字化与AI应用的观察。

森浦深耕固收行业多年，旗下qeubee平台被市场熟知，其核心功能是整合全市场信息，辅助投资决策。王乃身提到，从去年年底尤其是DeepSeek出圈之后，客户最常问的问题就是“有没有AI相关的赋能工具”。但他对AI的判断十分克制：“AI今年还不能帮你完全解决某一类问题，但未来一定能把整个流程串起来。”

在王乃身看来，当前AI落地的核心瓶颈不是模型，而是数据。“如果要把AI真正用起来，数据的准确性、合理性、标准化整合都是关键点——就像汽车里的汽油，油品不好，车不可能跑得好。”与此同时，行业对系统建设的投入正在明显升温，风控、交易、做市、销售、询价系统纷纷上马。

不过王乃身提醒，很多机构通过采购引入系统，但如果不能与业务深度融合、完成系统与人的良性交互，系统的价值就很难充分发挥，这也是不少机构上线系统两三年后效果不及预期的重要原因。

王乃身认为，当前正是推进固收系统化、标准化的好时机，因为AI让业务逻辑的统一性显著提升。对比海外，国内的标准化建设起步稍晚，但也有独特优势：市场上存在大量非标准化资产，历史沟通、非标交易中沉淀了大量数据，蕴含着机构自身的IP价值，如何从这些历史数据、订单、报价中挖掘出有效信息，是接下来行业的重要课题。

展望固收科技未来演进，王乃身认为有两大核心方向：一是机构内部公有与私有数据整合，未来几年内将形成决定机构发展方向的核心IP资产；二是机构间系统互联互通，融入AI机器人建立标准化交易协议，这是所有金融科技参与者共同的发展方向。

最后他总结道：“AI本身不思考，它是所有人思考的总和。”真正能让AI发挥价值的，往往是行业资深专业人士——用专业的问题去提问，AI才能真正为机构创造价值。