财联社11月13日讯 2026财联社债券融资论坛于11月13日在上海浦东开幕。本届论坛以“守正拓新·资产赋能”为主题，经济学家、复旦大学经济学院院长张军围绕《中国经济的需求转段与结构改革》进行主旨演讲。

张军表示，当前需求收缩受到关注，但需求收缩更多是结果而非原因。分析需求不能只看固定资产投资、出口和社会零售，社会零售与家庭消费支出不能划等号；教育、医疗、养老等大量支出中政府支出占比较高，要看总消费开支的变化。按支出法GDP看，居民消费、政府公共消费和资本形成构成内需。

他援引数据表示，2007年内需占GDP比重为 92.2%，2018年达到峰值99.3%，2025年约为95.6%。2025年中国货物进出口贸易顺差达到1.2万亿美元，占GDP比重为 5.4%，扣除服务贸易逆差后约4.2%。因此，扩大内需不能简单理解为提高内需占GDP份额、压缩顺差；真正有意义的是提高内需支出的增速，从而为GDP贡献更大的百分比，缩小实际GDP增速与潜在增速之间的缺口。

张军指出，近年来，中国出口依存度持续下降。货物出口占GDP比重从2006年的36%降至2025年的19.1%；货物进出口贸易总额占GDP比重从2006年约64%降至2025年的32.4%。巨额顺差是在出口依存度下降过程中实现的，中国作为大国的内需特征更加明显。

从需求对GDP增速的贡献看，2007年资本形成贡献率42.7%、最终消费39.2%、净出口18.1%；2025年最终消费贡献率52%、净出口32%、资本形成16%。需求结构排序由“投资、消费、净出口”变为“消费、净出口、投资”。在张军看来，消费现在虽然是GDP的最大贡献因素，这并不意味着问题已经解决。需求转段中最大的变化是投资增速大幅下降，而投资贡献份额下降会相对抬高消费的贡献份额，未必提高消费支出的增速。事实上现在消费支出的增速已经放慢了。所以，真正的问题在于如何提升总消费支出相对于GDP增长的增速，只有这样才能使GDP增速放缓的趋势得到纠正。

张军分析，国内需求收缩的主要方面不是消费需求，而是投资需求出现了更大幅度的收缩。随着房地产和基建两大传统部门的深度调整，固定资产投资增速剧烈回落，资本形成对GDP增速的贡献降至16%。

张军进一步指出，这种状况抑制了货币政策在缓解需求收缩上的效果。过去货币政策传导高度依赖房地产和基建两个部门：其一，土地、房产和地方政府平台信用提供可抵押资产，银行信贷扩张；其二，房地产和基建产业链长，资金经产业链传递后转化为居民工资收入和企业利润，支撑消费。这一传导机制背后有土地财政与平台融资、银行主导型金融体系的风险偏好、地方政府GDP锦标赛三项制度安排相互配合。如今传统信用扩张渠道明显收窄，房地产和基建难以回到过去的高峰，旧增长范式边际回报下降，继续依赖旧路会积累风险。

张军认为，旧路收窄也推动资本、人才和政策注意力转向科技创新、绿色经济、数字经济等新领域。以科技创新为标志的新阶段可能呈现“低通胀型强大”：创新密度高、科技产品迭代快、出口竞争力强、科技产业投资增速超常、物价总水平长期低位运行。技术进步的本质是降低成本和价格，货币政策追求的“物价合理回升”需要在新增长范式下重新定义。

“根本出路在于结构性改革”，张军提出，第一，要创造新的、可规模化传导的信用扩张渠道，这需要大力发展直接融资和多层次资本市场，壮大风险投资、私募股权等权益类资金供给，使科创企业和新兴领域大幅度减少对银行抵押贷款的过度依赖；改革银行授信体系，引入知识产权质押、数据资产估值、产业链信用增信等风控手段，拓宽新兴部门信贷可得性。

第二，改善收入分配格局和居民长期预期，提高劳动报酬在初次分配中的比重，进一步加大政府在教育、医疗、养老等社会保障领域的投入，降低居民预防性储蓄动机；扩大总消费支出相对于GDP的增速，提高其GDP的贡献率，重点要扩大政府民生性公共服务支出。这应成为中长期调整方向。张军强调，需求转段和传导路径变化后，需要改革旧有的财政体制与银行主导的金融体系，才能减轻经济转型的持续阵痛。