《科创板日报》（上海，陈默）讯，11月20日，今年以来股价表现亮眼的拼多多发布了2019年三季度财报，结果喜忧参半。

虽然用户数首次突破5亿大关，但营收增速不及市场预期，加之亏损也再度扩大，因此在财报发布后，拼多多股价盘前暴跌超过20%。

值得关注的是，拼多多CEO黄峥还提到，拼多多“百亿补贴”入口的日活用户已经突破1亿，下一季度“百亿补贴”会再次提振业绩。

这不由得让投资者担心，如果没有补贴，用户是否还能维持足够的活跃度？即使靠补贴留住了用户，但巨额补贴侵蚀之下，盈利可能仍然遥遥无期。

百亿补贴刺激用户增长

拼多多三季度财报显示，拼多多用户数首次超过5亿，这当然是一个令人兴奋的数字，但如今的电商行业也早已走过了死磕用户数的阶段，外界更关注的是公司的增长逻辑与增长质量。

从本季财报看，拼多多的营收增速不及市场预期。此前华尔街24位分析师给予拼多多买入评级，给出的本季度营收预期是76.5亿元。

但实际的数字是，拼多多三季度实现营收75.139亿元，较去年同期的33.724亿元同比增长123%。净亏损为23.35亿元，去年同期为10.983亿元。

伴随着拼多多的飞速发展，特别是在今年上半年，其市值一度超过京东、百度等中国一线互联网公司后，其月活用户数、下单用户数、平台成交金额（GMV）等数据都备受关注。

本季财报给出的成绩单还算不错：截至2019年9月30日，平台年活跃买家数达5.363亿，较去年同期净增1.508亿，较上一季度增5310万，创上市以来最大单季增长。平均月活跃用户数达4.296亿，同比增长1.979亿，环比增长6360万。

不过，用户增长的背景是，今年618拼多多启动了百亿补贴，随后更持续了几个月时间。通过补贴的强力刺激，618期间拼多多用户日均实物订单量超过6000万单。

拼多多的补贴更多是向高价商品倾斜，如iPhone系列手机、戴森吹风机等。这也体现了其向上拓展客源的诉求。

事实上，之前几年拼多多的崛起在很大程度上是由于与天猫、京东形成差异化竞争，靠低价商品抢占三四五线市场。

但低价商品通常也意味着低毛利，因此拼多多也需要向高价商品及一二线市场拓展。

如今的竞争态势是天猫、京东在努力下沉三四线市场，而拼多多又在抢夺一二线市场，在与老牌劲旅的正面交锋中，拼多多不得不通过补贴去争抢用户。

当然，百亿补贴的成效还是很显著的。今年6月，拼多多来自一二线城市的用户GMV占比提升至48%，较今年1月的37%上涨11个百分点。而截至今年9月末，用户数也已经突破5亿。

但高额补贴带来的另一个结果是拼多多的亏损扩大。此外，本报告期的费用也大幅增长，期内平台的总经营费用为84.726亿元，去年同期为38.672亿元。

这是由于公司用于销售与市场推广的费用大幅上升，为69.088亿元，同比增长114%。

商业模式临近天花板？

事实上，成立于2015年的拼多多之所以发展迅猛，其独特的商业模式不可不提。

与淘宝和京东不同，这二者都是自建平台，通过各种促销手段培养用户消费习惯，并进而靠用户规模形成护城河，最终拼出了电商领域的“剩者为王”。

拼多多一开始走的是“社交电商”路径，它依靠诱导消费者通过微信来自我分发流量吸引新消费者而成功，这也意味着，它的流量来源高度依赖于微信。

但这种玩法的核心还是要持续给予消费者“拼着买更便宜”的低价刺激，其实本质还是传统零售时代的降价促销。

但当用户数量已经到达5亿时，再要“卷入”新增用户的速度势必会逐渐放缓。而如果停止补贴，缺乏了价格优势之后，拼多多恐怕也难以持续吸引用户留在平台。

毕竟，很大比例的用户都是在微信里使用朋友分享的拼多多链接进行购物的，很多人甚至不会下载拼多多的APP。

另一方面，近年以来，随着抖音、快手等平台上大批带货主播走红，电商领域的风向也正在发生变化。

不论一二线城市还是三四五线城市，年轻人们看着一样的主播，被安利着一样的货品，三四五线城市年轻人的消费习惯也在逐渐向一二线城市靠拢。

在这种情况下，拼多多以往靠低价商品抢占的三四五线市场，也面临着部分年轻消费者流失的威胁。

一方面是原有的低价商品市场面临挤压，另一方面，拼多多向高价商品市场发起的冲锋又必须依赖于补贴的刺激，这无疑会让拼多多遭遇双重冲击。

北京时间11月20日晚间，拼多多召开第三季度业绩电话会。

从会上透露的信息来看，拼多多仍将祭出“百亿补贴”的大旗，其目标仍将以培养用户在拼多多购买高价商品的习惯为主，牺牲短期利润。

至于何时扭转亏损？依靠什么样的手段去实现盈利？眼下还没有答案。