国泰君安:金融数据不及预期强化债市上涨行情
2021-01-13 12:59 星期三
国泰君安 覃汉,王佳雯,范卓宇,潘琦

为何周二尾盘国债期货快速拉升?周二尾盘国债期货突然拉升,T主力合约从微跌转为收盘涨0.13%,现券活跃券利率下行2bp。晚间金融数据公布,方才揭开尾盘债市拉涨的谜底。

金融数据下滑从基本面角度强化了货币宽松预期。①12月社融增速13.3%不及预期,新增社融1.72万亿元,同比环比均大幅减少;②非标大幅压降+企业债券大幅少增,信用融资功能尚未重启;③M1环比回落1.4个百分点,创年内最大跌幅,可能预示基本面复苏动能已经开始回落。

社融加速下滑将强化债市反弹行情。从历史规律来看:①社融见顶后,债券利率也会逐步见顶,但是利率顶大多滞后于社融顶4-6个季度。②社融的加速下滑明确利好当期债市,有望加强本轮熊市反弹行情。

疫情扩散也会强化宽松预期。近期国内第二波疫情从河北向周边扩散,对于债市而言,疫情扩散和防控强化了货政宽松预期,即便这并不意味着年初的“疫情牛”会重演。另外,比起纠结于“50亿逆回购”到底是宽松还是收紧,“降准”到底有没有制约,“抗疫”叠加春节维稳的信号无疑更加明确。并且,宽松具体是以哪种形式呈现,也已经不重要。

现阶段股债双牛是否可持续?近日券商板块爆发,或引发市场产生新的担忧——股市牛市预期升温,风险偏好提振导致债市承压,甚至重演2020年6-7月份的极端行情。从市场表现来看,当前与2020年6-7月颇为类似,然而除了市场走势的“表象”以外,基本面和流动性两大定价因素迥然不同。但风险偏好的边际变化,并不足以构成看空债的坚实理据。

增量利好出现,利率可以看低一线。元旦后,市场对资金面颇多争议,但多基于“管窥”央行操作本身做判断。近期国内疫情反复、社融数据下滑、信用融资功能尚未重启,均构成货政宽松延续的“增量”条件;此外,信用风险重定价过程中,存量结构上也会向利率债倾斜。我们继续推荐5年期限,虽然流动性稍弱,但摊余成本法债基的配置盘确定性较强,提供交易盘适时“退出”的条件;后续期限利差走扩,上涨行情或能向长端扩散。

下调本轮10Y国债下限至2.9%-3.0%。前期宽松小周期的确认主要是基于流动性层面,而疫情反复、社融下滑、信用融资持续低位,预示经济复苏动能已经出现回落。“流动性+基本面”双重利好相互确认,将进一步强化货币宽松预期,债市上涨行情还会持续。

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