财联社4月20日讯（记者 沈述红），随着今日银华基金一季报陆续披露，明星基金经理李晓星的最新持仓也得以浮出水面。

截至3月底，李晓星管理的10只基金总规模为482.74亿元，较去年底的546.38亿元下降逾60亿元。在报告中，李晓星如同往常一样“文思如泉涌”。在近6000字投资策略和运作分析中，他诚恳地解答了一系列持有人关注的问题。

虽然市场经历了一番剧烈调整，但总体上，李晓星对于权益市场非常看好，并认为后面经济的增长会强于市场的悲观预期，这是他与市场一些悲观观点的显著不同。

李晓星判断，从短期、中期、中长期和长期四个维度来看，有四件事情已经进入到了结束的阶段。超额收益来自于变化，有结束就有开始，他的整体投资会聚焦那些受益的方向和行业。“一是从短期维度来看，开年以来的估值收缩已经进入到结束阶段；二是中期维度来看，疫情的影响在1-2年内将结束；三是从中长期维度来看，俄乌战争使持续多年的全球化进程走向结束，逆全球化走向开始；四是从更长的维度来看，美元作为公认的储备货币和硬通货，将逐渐走向终结。”

在这个时间点，在市场估值已经深深打上悲观预期的烙印后，李晓星认为市场不妨乐观一些。他同时判断：

整体A股和一些优质标的的估值处于历史均值甚至是偏低的位置，股债性价比处于均值以下，处于负一倍标准差的位置，从历史的角度上来看，已经处于比较有吸引力的阶段。

全球的割裂化变局映射到投资上，全部嵌入到全球产业链的、两头都在外的公司，估值上可能需要有估值折价。而敞口都在国内或者友好国家的公司，可能会享受估值上的溢价。

短期估值收缩结束，中期疫情影响结束，中长期全球化会逐渐走向割裂，组合依然维持消费成长+科技成长的配置。

消费股里，选择食品饮料、社服等疫情消散链条，消费建材和家电等内需地产链条，以及业绩维持快速增长且估值中已经包含了贸易纠纷预期的cxo产业链；科技股里选择供应链完全自主、只有部分市场敞口在海外、业绩维持快速增长且估值处于历史低位的电动车，完全是内循环且增速和估值相匹配的军工和计算机，以及需求增长迅速且供给增加偏慢的能源金属。

今年核心是选个股，不在于赛道。大众品属于偏左侧的配置，预计在二季度后会有较好表现，以需求改善和成本下行两条主线找个股。

科技股中最看好电动车产业链。经过一个季度的调整，机构持仓过重、估值阶段性过高、碳酸锂价格持续快速上涨等问题基本得到消化。

半数重仓股被换 增持宁德时代、山西汾酒

以李晓星和张萍共同管理的银华心怡为例，截至一季度末，这一产品的规模为111.70亿元，较2021年底的120.95亿元下降了9.25亿元。一季度末，该产品股票仓位为92.63%，较去年底的94.59%略有下降。而在一季度，该产品份额净值增长率为-14.94%。

从前十大持仓情况看，李晓星对银华心怡进行了大刀阔斧的调整，其一季度末前十大重仓股分别为：宁德时代、贵州茅台、山西汾酒、药明康德、紫金矿业、汇川技术、东方雨虹、分众传媒、天赐材料、金山办公。

过去的一季度，他管理的这一产品对宁德时代进行了增持，其持股从127.95万股增持至183.63万股，同时被其增持的股票还有山西汾酒、药明康德。对于紫金药业、分众传媒，李晓星则进行了减持。

值得一提的是，贵州茅台新进为银华心怡前十大重仓股，截至3月底的持股数量为52.99万股，公允价值达9.11亿元，为其第二大重仓股。与此同时，汇川技术、东方雨虹、天赐材料、金山办公也分别新进为该产品第六、第七、第九、第十大重仓股行列。

同期，去年底的前十大重仓股如盐湖股份、天齐锂业、洋河股份、五粮液、大华股份，已不再该基金前十大重仓股行列。

李晓星，表示，一季度，他管理的保持高仓位，消费和科技配置相对均衡，重点配置了新能源、食品饮料、医药、地产链、国防军工、计算机、传媒、有色金属等行业，精选高景气行业中高增长的个股。

看好权益市场 估值收缩已到结束阶段

在投资策略和运作分析中，李晓星一如既往地写起了“小作文”，洋洋洒洒仅6000字，回顾了过去一季度的产品调整情况。虽然市场经历了一番剧烈调整，但总体上，他对于权益市场非常看好，并认为后面经济的增长会强于市场的悲观预期，这是他与市场一些悲观观点的显著不同。

李晓星判断，从短期、中期、中长期和长期四个维度来看，有四件事情已经进入到了结束的阶段。超额收益来自于变化，有结束就有开始，他的整体投资会聚焦那些受益的方向和行业。

一是从短期维度来看，开年以来的估值收缩已经进入到结束阶段；二是中期维度来看，疫情的影响在1-2年内将结束；三是从中长期维度来看，俄乌战争使持续多年的全球化进程走向结束，逆全球化走向开始；四是从更长的维度来看，美元作为公认的储备货币和硬通货，将逐渐走向终结。

在李晓星看来，近期市场下跌的原因有内、外两种因素。外因上，俄乌冲突使得世界走向割裂，市场风险偏好急剧下降。内部因素是奥密克戎的持续发展，一些城市采取了封城措施，使得市场对于短期的经济发展信心不足，对于消费和投资也有一些影响。

内、外两种因素使得市场下跌幅度不小。股票型基金和偏股型基金的平均值从最高点的回撤幅度，也基本接近了之前两次大幅调整，前两次分别是16年初和18年底，而这两次大幅调整的终点，都是大牛市的起点。尽管天下没有两片相同的树叶，但阳光下同样没有新鲜事。在这个时间点，在市场估值已经深深打上悲观预期的烙印后，他认为，市场不妨乐观一些。

市场的估值分位跟货币政策密切相关，李晓星对于货币政策的看法是“以我为主”，总体保持宽松。但过程中，我国货币政策延续性经历了一个很大的外部冲击，就是美联储的加息节奏。稍微将时间轴往回调一下，什么时候市场开始对降息或者货币政策的宽松有较高的期望？是从去年的12月份到今年的1月份。

去年，他看到三、四季度PPI上行很快，原材料价格大幅上涨，导致工业品价格的通胀压力比较大，货币政策在那时候相对比较紧。一旦看到PPI拐头向下，央行无论是12月份还是1月份，先下调“麻辣粉”，后来LPR的报价也在开始往下走，央行在相关新闻发布会上也表达了相对比较温和的声音，市场预期就不断走高。

之所以迟迟没有降息，他认为一是因为美国通胀持续走高，超出了市场预期；二是俄乌冲突抬高大宗商品价格，对通胀上行火上浇油，欧洲部分国家货币政策收紧。在这个背景下，整个美债收益率，一度接近2.5%。我国人民币汇率也出现一定程度的跳涨，从6.3跳到接近6.4，现在平稳在6.36、6.37的位置上。待中美利差收窄了，美国流动性的节奏更快了，货币政策就会降了。另外一方面国家也可以通过结构性的工具，加强对实体经济的支持，也能起到降低实体经济融资成本的效果。

李晓星判断，整体A股和一些优质标的的估值处于历史均值甚至是偏低的位置，股债性价比处于均值以下，处于负一倍标准差的位置，从历史的角度上来看，已经处于比较有吸引力的阶段。

“如果考虑流动性环境其实是处于宽松的状态中，目前的估值分位继续下杀的概率非常小。”李晓星认为，只要后面公司基本面的每股收益不出现大幅下修的情况，市场估值后面就没有太多继续下跌的空间，市场的估值收缩已经接近尾声。

逆全球化的投资机会与风险

大家对疫情都深有感触，也都会想，什么时候可以开放国门，什么时候可以回到疫情之前的生活状态下？

对此，李晓星的判断是，今年开放国门的可能性不是太大。明年，尤其是“两会”之后，可能才是开放国门的窗口期。

之所以有这样的判断，是因为我国的动态清零防疫方式和国外是截然不同的。国外是直接躺平的方式，而我国一直采用的是“动态清零”的模式，而奥密克戎的传染性比德尔塔要强，所以奥密克戎的传播对于我国“动态清零”的挑战也会更大一些。如果未来开放国门，虽然已经有了疫苗和特效药的加持，但由于人口基数大，我国很难避免轻症和无症状感染人数的大规模上升，这将对经济、生产、生活，都会带来比较大的冲击和影响，所以我们也要做到各方面的充分准备。

他认为，疫情影响结束需要四个条件：一是疫苗的接种率足够高，特别是老人和儿童，这个在未来一年内应该可以完成；二是要有有效且便宜的新冠药，考虑授权后产能扩建问题，这个在一年内应该也可以解决；第三个条件有足够的检测，目前我国已经有了；第四是需要有足够的医疗资源支持，这也算是新基建的一部分。

由此，李晓星分析，在1-2年的维度，在我国准备充分后，也许到明年“两会”之后，疫情的影响将会逐渐结束。

从中长期维度来看，李晓星认为，俄乌战争使持续多年的全球化进程走向结束，逆全球化走向开始。

在他看来，不同的文明之间，天生会有生疏感和不信任感。而新冠疫情的全球蔓延，通航的限制，加剧了互相的生疏感和不信任感，最终导致了战争的爆发。在欧洲这个地方，原来大家觉得发生战争的概率特别小，但是没有想到在这样的地方都会发生战争，这样的后果会非常深远。持续30年的全球化进程，很可能会走向终结，各国都会开启自己内循环的经济方向，目标市场和供应链的安全变得越来越重要，经济上的联系也会越来越脱钩。

应对全球的大变局，我国高层非常高瞻远瞩，很早就提出了“双循环、内循环”，对于“卡脖子”的技术环节，我国很早也就开始了国产化的过程。

“全球的割裂化变局映射到投资上，全部嵌入到全球产业链的、两头都在外的公司，估值上可能需要有估值折价。而敞口都在国内或者友好国家的公司，可能会享受估值上的溢价。”他说道。

李晓星表示，自己的投资方法本质上来说是看行业景气度、看公司质地、看业绩增速、看股票估值，但在同等条件下，一个敞口都在海外，另一个敞口都在国内，敞口都在国内的行业估值应该比敞口在海外的行业估值要高一些，毕竟承担的风险会小一些。

从更长的维度来看，李晓星认为，美元作为公认的储备货币和硬通货，将逐渐走向终结。

他表示，全球货币体系会发生比较大的变化。俄乌冲突之后，作为经济制裁的手段，美国冻结了俄罗斯（它的企业、个人、政府）在外部的资产，这样大家对于美元资产会产生很强的不安全感。再往前看，疫情以来，美联储和美国财政部互相配合，超发货币，导致如今比较严重的通货膨胀，这都是在损害美元的信誉。短期来看虽然影响不明显，但长期来看，美元肯定是逐渐陨落的过程。

“在这个时候，各国（特别是非美国的盟国）对美元的不信任感会变得很强烈，大家就要去追逐其他的货币以及其他货币所代表的资产。我认为这对人民币是非常重要的机会，全球会将眼光抛向人民币。”李晓星称。

他分析认为，市场期盼的降息一直没有发生，其实也和这个有关系。目前我国出口减弱导致顺差效应不明显，如果在此时我国降息，那么人民币将会加速贬值，中美利差将会走阔，人民币此时就不能挺身而出。货币体系的变化肯定也会给全球带来更多的一些不确定性。

“无论我们生活的时代还是我们的人生，变化永远都在，没有任何事情是永恒不变的。作为投资人员来讲，要不断适应这些变化，争取将这些变化对市场的影响看对和做对。”

坚持配置“消费成长+科技成长”

奥密克戎的冲击，美联储加息节奏的加快，使得市场对于2022年全年经济是否可以达到5.5%的增速，是有一定怀疑的。李晓星认为，5.5%的经济增长目标是可以完成的。而结构方面，是投资（包含地产、基建和制造业）和消费（更多体现在下半年）的拉动更多一些，而由于海外疫情逐渐平复，海外供应链修复，出口到下半年会开始承压。

结合他之前提到的短期估值收缩结束，中期疫情影响结束，中长期全球化会逐渐走向割裂，李晓星的组合依然维持消费成长+科技成长的配置。

消费股里，他会选择食品饮料、社服等疫情消散链条，消费建材和家电等内需地产链条，以及业绩维持快速增长且估值中已经包含了贸易纠纷预期的cxo产业链。

科技股里，他会选择供应链完全自主、只有部分市场敞口在海外、业绩维持快速增长且估值处于历史低位的电动车，完全是内循环且增速和估值相匹配的军工和计算机，以及需求增长迅速且供给增加偏慢的能源金属。

整体上，李晓星对持仓个股的业绩兑现比较有信心，相信业绩增长是最好的安全垫。“希望在接下来的业绩期，我们的组合会有较好的表现。”

今年核心是选个股 不在于赛道

一季度在经济、疫情、成本多重压力下，消费板块表现偏差，但展望2022年全年，李晓星对消费板块边际会更乐观一些，二季度会是市场预期层面否极泰来的一个季度。

其原因在于：一是估值消化了一年多，大部分板块的估值回到了历史中枢偏低位置，龙头公司竞争优势在不断强化；二是收入逐季改善，全年前低后高，疫情扰动在近期有所超预期，但全年维度看并不影响需求改善的方向；三是成本端有望边际走低，利润弹性将会体现，尤其是大众品在下半年会有较好表现。

“但另一方面，由于整个市场资金面目前没有看到增量，消费板块的预期收益率不宜过高。”

尽管依然有疫情的扰动，但李晓星对2022年消费板块整体不悲观。他认为，现在这个估值分位，拉长时间维度来看是有很强赚钱基础的。

食品饮料里配置上，他主要以白酒为主，持仓上偏均衡，高端、次高端、地产酒龙头都有配置。

“今年高端酒的业绩弹性不大，但企业内部改善明显，估值有弹性。”李晓星称，次高端景气度维持，股价调整下来，性价比高。地产酒短期有一定边际改善，低估值下会有所表现。

他同时认为，今年核心是选个股，不在于赛道。大众品属于偏左侧的配置，预计在二季度后会有较好表现，以需求改善和成本下行两条主线找个股。

继续看好创新药 增持社服、地产链

医药受地缘政治、国内疫情反复的影响，一季度整体下跌较多。除部分抗疫相关板块，如抗原检测试剂、中药、小分子特效药等有结构性行情，其他传统优势板块，如CRO/CDMO、创新药/器械、医疗服务等均表现不佳。李晓星重仓的CRO/CDMO因短期一级市场投融资数据下滑、地缘政治风险以及筹码集中的原因，波动较大，但是最终还是体现了不错的相对收益。

李晓星认为，创新是我国医药行业发展的未来，在创新药投资风险加大、外包率持续提升的情况下，CRO/CDMO仍然是医药板块成长性最强、最确定的板块，所以也将是他未来一段时间继续看好的板块。

他另外一个看好的板块是医美/化妆品。因为不同于其他消费品或者消费医疗，在经济下行同时有疫情扰动的情况下，医美/化妆品的需求基本没有受到影响，从高频数据来看，销售依然保持了快速的增长。

其他板块，如疫苗、医疗器械、中药当中的优质个股，李晓星表示自己也将适度参与，维持组合的均衡配置。

李晓星在地产链、社服增加了一些持仓。“这些板块的估值目前都被疫情和地产政策压制的较低，存在估值提升的空间，也存在业绩超预期的空间。”

但这个过程中，需要他自下而上寻找个股。由于行业生存环境依然恶劣，过去几年杠杆高的、跟竣工相关性较强、出口占比高的还是要回避，他配置以有绝对竞争力的消费建材和家电龙头为主。社服方面，他主要以免税和有较好的扩张能力的餐饮品牌为主，餐饮链这些标的多在港股。

看好电动车产业链

科技股中，李晓星最看好电动车产业链。

他表示，经过一个季度的调整，机构持仓过重、估值阶段性过高、碳酸锂价格持续快速上涨等问题基本得到消化。在全球总体渗透率不到10%的情况下，今年板块各细分环节龙头估值合理，明年估值较为便宜的背景下，绝对收益空间是可以期待的。

李晓星认为，市场认知有个误区，认为上游价格高企会影响电池环节的利润。而很多产业链都证明过，如果供应链有一个环节产能受限价格高企，那最终的产量基本就由这个环节定了，整个产业链会去追求利润了。去年硅片的利润以及近期电池环节的频繁提价也证明了这个观点。

“其实碳酸锂价格的高企，真正利空的是汽车智能化。”李晓星说，对于一个车来说，电池必不可少，续航和安全是硬指标，而如果在汽车智能化等软指标上投入过多，那整个车的价格也就太贵了。

整体而言，他对于电动车上游、中游和下游都比较看好。

地缘政治与科技股投资机会

在他看来，地缘政治变化映射到科技股当中，主要集中在信息技术卡脖子环节的自主可控，以及国防军工的投资机会。

信息技术国产替代分为硬件和软件。硬件方面，李晓星表示，半导体要回避价格属性品种，国家推动芯片生产制造环节的自主可控，会带动设备材料的国产化替代。相较于景气度二阶导属性的设备，李晓星更看好耗材属性的材料，以及非线性增长的设备零部件。

软件方面，由于供给、需求两端敞口均完全在国内，他认为信创产业链将在今年重启上行周期，市场空间更大的行业端信创有望接力党政端信创，他看好具备商业化推广能力的龙头公司。

而在俄乌局势紧张背景下，全球各国军费均有所提升，我国亦明确提出提升国防实力的目标，需求端刚性，发展军工产业符合我国长期发展的利益需要。

细分赛道中，李晓星认为导弹产业链、航空发动机以及四代机景气度有望持续提升，军工行业目前增速和估值的匹配度较高。

2021年四季度，部分军工公司业绩低于预期，使得市场对于军工行业的业绩确定性产生质疑，导致股价出现较大幅度调整。“随着2022年一季度一些重点公司一季报超预期的预告披露，市场对于军工的业绩质疑将逐步消散。”

军工板块开年经历不小的回调，他也逢低布局了一些业绩高增长和估值匹配度较好的景气度细分赛道里具有核心竞争力的个股。

目前没有重仓互联网板块想法 长期看好财富管理赛道

在低估值顺周期方向，李晓星看好长期受益消费升级红利的品牌广告。

线上流量红利见顶，品牌广告相对性价比在持续提升。尽管广告主预算短期受疫情影响有所反复，需求端长期改善的方向并未改变，但相关龙头公司的竞争优势在强化，当前具备可观的绝对收益空间。

同时，互联网板块进入到底部区间，政策驱暖，但是业绩依然处于下修通道，没有业绩兑现的边际趋势投资，并不符合李晓星的投资方法。后面，他表示自己会持续关注互联网的标的，但目前并没有形成重要持仓的想法。

银行在一季度体现出持续且明显的超额，李晓星认为这与货币政策的放松，监管政策的相机抉择有关。“在宽松的环境下，尽管行业的息差出现一定压力，但规模的增长和资产质量改善的预期会提升行业的估值水平。”

保险的基本面则修复较慢，在股价上体现为后周期。由于券商跟随交易量和市场预期同周期变化，李晓星依然长期看好财富管理赛道。

他认为，房地产在3月中旬之后大幅上涨，这主要是基本面冰点情形下，博弈政策有更大的放松，这种投资逻辑在大部分强周期板块都曾有过历史的演绎。相较于房地产板块，李晓星担忧其公用事业化带来的利润率的长期不可逆的下行。

他倾向于用基本面更有保障的银行，以及拥有市占率提升逻辑、估值业绩匹配良好的消费建材和家电里具有显著竞争力的龙头公司，来替代房地产的配置。