华阳集团系列
车中旭霞
深度报告
《国信证券-华阳集团-002906-深度报告：汽车电子核心企业，打造智能座舱全生态》——20220609
点评报告
《国信证券-华阳集团-002906-2021年度业绩预告点评：2021年利润增速超50%，智能化业务稳健发展》——20220125
《国信证券-国信证券-华阳集团-002906-2021年前三季度业绩预告点评：新产品、新客户快速拓展，HUD行业前景可期》——20211015
《国信证券-华阳集团-002906-2020年业绩预告点评：盈利高增长，HUD业务前景可期》 ——20210119
《国信证券-华阳集团-002906-重大事件快评：汽车电子新产品、新客户开拓顺利》 ——20200623
核心观点
能源-运动-交互，公司为交互端的核心布局企业
展望未来汽车，可以分为底盘之上及底盘之下，底盘之上是智能座舱下人机交互的实现场景，屏幕、HUD、玻璃、车灯等均有望成为核心交互产品。底盘之下主要为智能电动和智能驾驶，智能电动集成三电系统，作为整车运动的核心能源支撑；智能驾驶主要是基于“传感器-计算平台-自动驾驶算法”作用到执行层面，实现横向和纵向的运动控制。未来智能汽车整车端核心三要素即能源、运动、交互，其中交互端从智能座舱五感交互方向重点升级，比如视觉（HUD、中控屏、娱乐屏）、触觉（座椅加热、无线充电）、听觉（扬声器、功放）等，公司是交互端核心企业之一。
汽车电子核心企业，业绩高速增长
公司为国内汽车电子龙头，座舱电子（HUD、中控、仪表等）带动汽车电子快速发展，2021年营收45亿元，同比增加33%，归母净利润3亿元，同比增加65%。公司业务涵盖汽车电子（66%）、精密压铸（21%）、精密电子（8%）以及LED照明（4%）。
交互端，智能座舱，屏类、HUD、座舱域控制器为中短期维度重要增长点
渗透率角度，中控彩色液晶屏渗透率由2010年的20.7%快速提升至2021年的81%，液晶仪表渗透率由2013年的1.3%增至2021年的36.1%，HUD的渗透率由2011年的0.2%增至2021年的8.1%。以“中控屏+液晶仪表+HUD+座舱域控制器”为代表的智能座舱产品，单车价值量合计在5500-6500元之间，中期维度（2025年）存在超1800亿的市场空间，为中期维度重要增长点。公司的智能座舱业务，看点之一在于大单品，以HUD、中控、液晶仪表、双联屏等为代表的单品表现出色，配套客户从自主（长城、长安、广汽、比亚迪）、新势力（华为金康赛力斯）向合资（东风本田等）延伸；看点之二在于集成化，公司已推出搭载高通、瑞萨、芯驰等方案座舱域控制器，已获得项目定点。公司HUD市占率位居国内第二（16%），有望持续受益于HUD行业快速放量。
运动端，智能驾驶，车载摄像头、360 环视系统、APA 等产品陆续量产
公司推出的360环视系统、自动泊车系统、“煜眼”技术等已在多款车型中应用。公司与地平线合作，未来双方将打造自动驾驶域控制器平台。
风险提示
上游缺芯和原材料涨价风险；下游产销风险。
投资建议
汽车电子自主龙头，维持“买入”评级。
调整盈利预测，预计22/23/24年归母净利润4.32/5.65/7.45亿（原22/23年预期4.42/5.52亿），对应PE为49/37/28倍，维持买入评级。
前言：能源-运动-交互，华阳集团为交互端的核心布局企业
国信汽车团队自2020年起重点研究华阳集团和车机行业，发布了多篇公司点评报告和汽车行业前瞻研究系列（九）：《量变与质变，汽车玻璃添灵魂》—20200710，对汽车电子优质企业华阳集团进行跟踪报告。本篇报告为华阳集团首篇深度报告，行业端我们对智能座舱及HUD行业细分优质品类进行渗透率、发展趋势和市场空间的测算，公司端我们对华阳集团进行发展复盘、汽车电子核心业务分析、对比全球主流汽车电子（HUD）企业竞争优势分析，以期为读者了解华阳集团提供参考。
能源-运动-交互，华阳集团为交互端的核心布局企业。展望未来汽车，大致可以分为底盘之上及底盘之下，底盘之上是智能座舱下人机交互的实现场景，细分产业链为“芯片-系统-应用-显示”，屏幕、HUD、玻璃、车灯等均有望成为核心交互产品。底盘之下主要为智能电动和智能驾驶，智能电动集成三电系统，作为整车运动的核心能源支撑；智能驾驶主要是基于“传感器-计算平台-自动驾驶算法”作用到执行层面，实现横向和纵向的运动控制。总结而言，未来智能汽车整车端核心三要素即能源、运动、交互，其中交互端从智能座舱五感交互方向重点升级，比如视觉（HUD、中控屏、娱乐屏）、触觉（座椅加热、无线充电）、听觉（扬声器、功放）等，华阳集团是交互端核心企业之一。
华阳集团：作为汽车电子自主龙头，华阳集团业务端的核心看点在于汽车电子（营收占比超60%），而汽车电子产品的核心看点在于智能座舱（HUD、液晶仪表、中控、座舱域控制器）、智能驾驶（车载摄像头、360 环视系统、APA、自动驾驶域控制器）。
复盘华阳集团发展路径，从大单品到集成化，从后装到前装，从自主到合资，量增（拓客户）、价升（高附加值产品）是贯穿华阳集团客户和产品的核心逻辑。
1）价升：华阳深耕汽车电子业务，从传统的车载音视频播放器产品，向高附加值座舱新品（HUD、中控、液晶仪表）升级，大屏化的趋势带动了双联屏等产品的应用，集成化的应用衍生出座舱域控制器产品，五感交互催生出车载声学系统（功放）、车载香氛系统等的应用。此外华阳也加码智能驾驶，在自动泊车、360环视、摄像头的基础上加速研发驾驶域控制器产品。产品矩阵的不断丰富，也带动华阳汽车电子产品单车价值量持续提升。
2）量增：华阳和长城合作多年，座舱产品在自主品牌（长安、广汽等）均有应用；新势力突飞猛进的环境下，积极开拓新势力客户，2021年承接了蔚来、威马、金康赛力斯、零跑的新项目。另外公司也积极实现从自主品牌向合资品牌的突破，汽车电子产品后续将在东风本田、越南Vinfast等客户得到应用。
之所以能实现汽车电子丰富产品多点开花，根源在于公司的厚积薄发：
1）研发能力：公司凭借多年在电子产业的积累，在汽车电子、数字多媒体、智能信息与控制、精密工程技术、光电子、驱动电源等方面拥有核心技术，拥有较强的系统集成能力和精益制造水平。 2021年产品研发成果包括建立了三个平台的域控制器产品， W-HUD大幅升级，AR-HUD规模化量产，承接了高难度的压铸零部件项目，延伸了镁合金产品线。
2）制造工程能力：公司在各个业务板块中的制造工程能力均达到了国内先进水平，包括产品工艺设计、自动化生产、制程工艺、模具技术、产线测试等方面，是确保公司产品质量、成本竞争力的重要基础。 公司稳步推进数字化智慧工厂的建设，将进一步提升核心竞争力。
3）销售网络：在国内，公司建立了强大的销售团队，遍布东北、华北、华东、华中、华南、西北、西南等全国主要市场；国际市场方面，目前公司的产品已经出口至欧洲、美洲、日本、东南亚、中东等多个国家和地区。
华阳集团：汽车电子核心企业，业绩高速增长
核心：华阳集团作为国内汽车电子龙头，受益于从精密电子到汽车电子业务转型带来的高速发展，2021年营收增速33%，归母净利润增速65%。公司业务涵盖汽车电子（66%）、精密压铸（21%）、精密电子（8%）以及LED照明（4%）四大领域，汽车电子、精密压铸为公司发展的重要业务，其中以HUD为代表的汽车电子新品市占率稳居国内前三，目前汽车电子的配套客户包含新势力、头部自主和合资品牌。
公司概况：积极转型、快速发展的汽车电子龙头
深耕20余载，覆盖汽车四大业务板块。华阳集团（全称惠州市华阳集团股份有限公司），成立于1993年，2017年10月在深交所上市，致力于成为国内外领先的汽车电子产品及其零部件的系统供应商。近年来公司重点围绕汽车智能化、轻量化进行产品布局，集团业务板块涵盖汽车电子、精密压铸、精密电子部件以及LED照明等。
多年研发日益精进，铸就汽车电子国内龙头，HUD市占率国内第二。公司凭借多年的产业积累和研发经验（2021年研发费用率8%），在智能座舱显示（包括HUD）、智能座舱域控制等方面拥有核心技术。目前公司的汽车电子客户涵盖新势力（蔚来、威马、华为金康赛力斯、零跑）、头部自主（长城、长安、广汽、吉利、比亚迪等）和合资（长安福特、北京现代、东风本田等），汽车电子核心产品HUD国内市占率排名第二（2021年市占率16%）。
复盘公司发展历程，积极向汽车电子转型为贯穿公司发展的核心特征。2000-2010年，多媒体行业由磁带向碟片转换，华阳集团不断升级换代产品，从CD、VCD再到DVD，成为视盘机精密零部件行业的龙头。2010年开始，多媒体行业由视盘机迭代到数码时代，视盘机市场萎缩，华阳集团的视盘机相关精密零部件业务下降趋势明显。与此同时，自2001年开始开展华阳车载电子整机业务，凭借华阳通用和华阳多媒体两大子公司，通过引进汽车电子领域的专业人才、推动推动原有员工的技能和思维转型两手抓，积极向汽车电子业务进行转型，2014年，包括车载影音播放器、车载影音导航系统和车载音频播放器等在内的汽车电子业务占年营收的比例达56%，超过精密电子部件成为新的主营业务，另外精密压铸快速增长（2012-2014年营收CAGR22%）精密压铸业务迅速成长，LED照明营收占比由2012年的2%增至2014年的5%，华阳集团以汽车电子为主的4大板块业务基本成型。2018年车市首次负增长的环境下公司中控类产品配套的部分车型销量下降的影响，2018年公司营收呈现负增长。2020年至今，伴随公司以HUD、液晶仪表、中控屏等为代表的新产品量产，公司汽车电子业务迎来高速发展期，带动公司业绩向上增长。
主营业务：汽车电子和精密压铸为主要业务，合作自主、新势力和外资品牌
华阳集团的主要产品可分为汽车电子（66%）、精密压铸（21%）、精密电子部件（8%）和LED照明（4%）四大类，配套客户包含自主、新势力和外资品牌。
1）汽车电子的产品早期以传统信息娱乐系统为主，包括车载音视频播放器、车载影音导航系统、汽车空调控制系统等。近年来公司集中发力智能座舱、智能驾驶、智能网联三大领域，其中智能座舱产品线包含座舱域控、液晶仪表、HUD、流媒体后视镜、信息娱乐系统、数字声学系统、数字钥匙、无线充电等，产品集成了软件、硬件和生态资源，融合触控、智能语音、视觉识别、智能显示等功能，实现多模态交互；智能驾驶产品线包含传感器（摄像头）、车内感知（驾驶员监测系统DMS）、驾驶辅助系统（ADAS警示、 360环视、融合视觉自动泊车APA、盲区监测BSD等）、智能驾驶域控，实现丰富的场景感知；智能网联产品线涵盖T-BOX、 FOTA等，并搭建了丰富的生态合作平台。配套的下游客户主要为汽车厂商或汽车厂商的一级供应商，主要采用与客户同步研发模式进行产品的研发、生产和销售，客户涵盖新势力（蔚来、威马、华为金康赛力斯、零跑等）、自主（长城、长安、广汽、吉利、比亚迪等）、外资（Stellantis集团等）、合资（长安福特、北京现代、长安马自达、东风本田等）。2021年，公司汽车电子业务前期已承接的新项目新订单逐步量产并上量，实现营收29.5亿元，同比大幅增长40%，营收占比66%。
2）精密压铸板块主要生产铝合金、锌合金、镁合金精密压铸件，目前拥有汽车关键零部件、精密3C电子部件及工业控制部件等产品线，公司专注“高精尖”领域，产品应用从动力系统、制动系统、 转向系统等关键零部件延伸至新能源三电系统、热管理系统和汽车电子零部件（HUD、激光雷达、毫米波雷达）等。公司汽车精密压铸件根据客户需求进行产品和工艺设计研发、模具及工装设计制造等，经客户验证批准后，依据客户生产订单进行生产，配套客户有大陆、日本电产、采埃孚等海外零部件巨头，2021年，公司成功导入比亚迪、大陆、博格华纳、采埃孚、海拉、泰科、联电、纬湃、大疆、速腾聚创等客户的新项目，其中新能源汽车和汽车电子（HUD、激光雷达、毫米波雷达等）相关项目订单持续增加。2021年精密压铸业务营收9.4亿元，同比增加48%，营收占比21%。
3）精密电子部件主要生产与光盘应用相关的产品，拥有机芯、激光头及组件等产品线，相关产品产销量位居行业前列。激光头及组件等产品主要为国际知名企业代工，机芯类产品为公司自主研发，并根据客户订单安排生产，配套客户包含海外的日本日立，以及国内的天誉飞歌、深圳高美福电子等。近年来随着网络技术的普及和替代存储技术的发展，光盘业务市场规模持续萎缩，光盘业务的相关上游产业也相应萎缩，2021年精密电子营收3.4亿元，同比减少12%，营收占比8%。
4）LED照明板块拥有LED封装、 LED照明灯具等业务，主要产品包括智能照明、工程照明、商业和工业照明灯具，LED电源、封装产品等，采用订单式生产模式，配套客户有海外的飞利浦、LED Group、Fumagalli等，以及国内的乐金电子、飞乐音响等。2021年LED照明实现营收1.6亿元，同比增加15%，营收占比4%。
财务分析：智能座舱催化下业绩迎新的增长机遇期，高研发保障产品竞争力
智能座舱业务势头迅猛，2021年归母净利润同比增加65%。由于公司视盘机为主的精密电子业务持续萎缩，叠加2018年车市首次负增长的环境下公司中控类产品配套的部分车型销量下降的影响，2018年公司营收和净利润均呈现负增长（营收同比-17%，净利润同比-94%）。2019年公司新项目陆续量产、中控类产品配套的新车型增多，汽车电子业务好转带动公司业绩改善明显（营收同比-2%，净利润同比+348%）。2020年至今，受益于汽车电子和精密压铸业务带动，公司经营业绩持续向好，2021年，中控、HUD、无线充电、数字仪表等汽车电子智能座舱产品订单和精密压铸业务订单的大幅增加，2021全年实现营收44.9亿元，同比增加33.0%，高附加值产品订单的良好走势和公司通过成本抵减消化部分原材料涨价影响的积极举措也带来利润的大幅增加，2021年实现归母净利润2.99亿元，同比增加64.9%，实现自2019年以来的三连增。
公司近年毛利率维持在22%以上，高研发支出保障公司汽车电子竞争力。2018年受中控类产品配套部分车型销售的影响，毛利率、净利率双双探底。2019年开始公司盈利能力逐渐回升，毛利率恢复至22%以上，净利率2020年至今稳定在5%以上且呈上升趋势，2021年达到6.6%。费用率方面，公司的销售、管理、财务费用率稳中有降，研发费用率维持高位（8%以上），对比汽车零部件车机、轮胎、玻璃、车灯四大细分赛道可以发现，车机由于更新迭代快、叠加智能座舱和驾驶域对研发要求更高，因而华阳集团、德赛西威的研发费用率明显高于其他细分领域的龙头，德赛西威智能驾驶的高投入使其研发费用率2021年最高（10%)，华阳集团研发费用率为8%。此外，华阳集团专利数近年来持续提升，2021年，公司拥有专利714项，其中发明专利250项，在智能座舱显示（包括HUD）、车内感知、智能交互、智能座舱域控制、辅助驾驶、精密模具及智能照明等方面拥有核心技术。随着智能座舱稳步发展，汽车电子HUD等新产品逐步放量，高附加值的中控类产品配套的增加，未来公司整体毛利率有望进一步提升，步入新的发展机遇期。
汽车电子业务占据超60%的营收和毛利，精密压铸业务占据超20%的营收和毛利。从营收角度来看，华阳集团汽车电子（66%）、精密压铸（21%）、精密电子（8%）占据95%的营收，其中汽车电子的营收占比由2017年的59%增至2021年的66%，精密压铸营收占比由2017年的10%增至2021年的21%，华阳集团的主营业务为汽车电子、精密压铸。此外由于光盘业务（包括激光头、机芯）所处的细分市场持续萎缩，公司的精密电子业务营收占比由2017年的22%缩减至2021年的8%。从毛利占比来看，华阳集团汽车电子（65%）、精密压铸（25%）、精密电子（3%）占了92%的毛利，汽车电子的毛利占比维持在60%以上。
拆分公司产品看，营收占比超60%的汽车电子是拉动公司业绩增长的核心产品，营收占比20%的精密压铸为重要业务。
1）汽车电子
2018年车市销量首次负增长，中控类产品配套的部分车型销量下降，叠加产品价格调降以及新项目进度延迟影响，汽车电子业务同比下降25%至18亿元。近年来，公司在汽车电子领域持续开拓新产品（数字仪表、HUD等），公司的HUD、液晶仪表等产品从2020年开始进入主流车厂并量产，销量高增长，2021年，公司汽车电子营收29.5亿元，同比增长40%。近年来汽车电子毛利率维持在20%以上，2021年为21.2%，同比降低1.9pct，主要系会计准则变更（运费计入营业成本）、原材料涨价所致。
2）精密压铸
公司的精密压铸业务保持稳健增长态势，从2017年的4亿元增至2021年的9.4亿元，年复合增速为23%。2021年，成功导入比亚迪、大陆、博格华纳、采埃孚、海拉、泰科、联电、纬湃、大疆、速腾聚创等客户的新项目，实现营业收入9.4亿元，同比增长48%。公司2017-2020年精密压铸毛利率基本维持在30%以上，2021年同比下滑5pct至25.7%，主要系铝价上涨、国际运费上涨所致。
华阳精密压铸产品深耕铝合金、锌合金，2021Q3收购江苏中翼，扩充镁合金产品线。公司铝合金、锌合金2016年营收分别1.48、0.99亿元，在精密压铸业务营收占比分别55%、37%。另外铝合金、锌合金的毛利率逐年提升，其中铝合金的毛利率从2014年的19.6%提升至2017Q1年的31.5%，锌合金的毛利率从2014年的18.4%提升至2017Q1的29.4%，毛利率提升的主要原因在于：1）公司销售的锌合金和铝合金压铸产品市场上认可度逐步提升，产品单价逐年提高；2）随着生产规模扩大，公司生产工艺经验积累，单位成本相对稳定。江苏中翼成立于 2002 年,主营业务为汽车镁、铝合金压铸零部件，主要客户为博世、蒂森克努伯、华为等，华阳集团在2021年第三季度以1.92亿元人民币购买常熟市沙家浜村级联合置业有限公司、李娟持有的江苏中翼90%股权，扩充镁合金产品线，进一步提升精密压铸业务综合竞争力。
股权结构：股权较集中，五家控股子公司业务布局完善
公司股权较集中，八名实控人间接控制华阳集团。公司直接控股股东为江苏华越投资有限公司（原惠州市华阳投资有限公司），截至2022年5月5日持股比例为57.05%，另外第二、三大股东分别为中山中科股权投资有限公司、珠海横琴中科白云股权投资基金合伙企业，持股比例分别为7.66%、4.7%。公司的间接控股股东为南京市越财企业管理有限公司，持有江苏华越投资76.31%的股权，同时，公司的八名实际控制人邹淦荣、李道勇、张元泽、吴卫、孙永镝、陈世银、李光辉和曾仁武共同持有南京市越财企业管理有限公司67.31%的股权，均为公司的董事或高级管理人员。
董事长带领公司在低谷期转型，八名实控人经营理念相近。华阳集团董事长邹淦荣毕业于机械制造和设备自动化专业，1990年在信华精机工作，负责建立起公司的质量管理体系，2001年开始带领团队做汽车多媒体，带领公司成为视盘机精密零部件行业龙头，2007年被股东票选为华阳总裁，通过引进专业人才、推动原有员工技能转型来带领公司业务从精密电子向汽车电子业务转型，从售后向前装转型，目前邹总的主要工重点在于产品升级、提升竞争力、新业务的延伸。根据公司官网信息，公司实际控制人包括邹总在内共有8个人，遇到意见不一致，8名实际控制人会投票，按照持股比例少数服从多数，一旦表决，必须一致行动，邹总表示，“这是一个制度上的安排，实际上我们没用过，因为还没碰到最后意见不一致的情况。我们几个人在一起少的工作15年以上，多的有20多年，理念上很相近。”
华阳集团共有5家全资子公司，业务布局全面。华阳集团5家控股子公司分别为华阳光电（照明灯具等）、华阳多媒体（HUD等汽车电子产品、自动化设备、精密电子）、华阳通用（中控屏等智能座舱产品、智能驾驶）、华阳数码特（车载后视摄像头、行车记录仪）、华阳精机（精密锌合金/铝合金压铸），控股子公司业务布局全面覆盖汽车电子汽车电子、精密压铸、精密电子部件及LED照明等四大领域。2021年，华阳光电、华阳多媒体、华阳通用、华阳数码特、华阳精机的营收分别为1.65/6.42/25.72/1.81/8.64亿元，净利润分别为0.23/0.38/1.06/-0.03/1.15亿元。
智能座舱及HUD行业：产品品类丰富，千亿市场规模可期
核心：座舱智能化时代，智能座舱已经从视觉（HUD、中控屏、娱乐屏）、触觉（座椅加热、无线充电）、听觉（扬声器、功放）等多维度开始升级，以“中控屏+液晶仪表+HUD+座舱域控制器”为代表的智能座舱主要产品，单车价值量合计在5500-6500元之间，中期维度（2025年）存在超1200亿的市场空间，发展前景可期。目前，以中控屏、液晶仪表、座舱域控制器为代表的座舱产品，海外tier1市占率领先，国内以德赛西威、华阳集团为代表的本土tier1大多以车机系统产品起家，从后装转前装，相比海外tier1具备成本优势、快速响应能力，配套客户从自主向合资延伸，有望实现进口替代。另外华阳集团HUD业务表现亮眼，市占率位居国内第二（16%），有望持续受益于HUD行业快速放量。
智能座舱：产品品类不断丰富且持续升级，市场空间超千亿
从理想L9座舱配置，展望智能座舱未来发展
汽车座舱即车内驾驶和乘坐空间。智能座舱是指配备了智能化和网联化的车载产品，复盘汽车座舱进化史，可概括为机械式-电子化-智能化三阶段。2022年3月，理想L9展示其智能化配置，梳理其智能座舱配置后可以发现，智能座舱已经从视觉（HUD、中控屏、娱乐屏）、触觉（座椅加热、无线充电）、听觉（扬声器、功放）等多维度开始升级。
由此去展望未来智能座舱的发展趋势，我们认为可以分为对车智能（车内/外环境感知）、对人智能（五感交互）和对路智能（车联网）:1）对车智能（车内/外环境感知），即为通过时驾驶员监测系统（DMS）、360环视等实现对车内驾驶员、车外路况车况的感知；2）对人智能（五感交互），可基于人的感觉细分为视觉（HUD、中控大屏、液晶仪表、流媒体后视镜、后排娱乐系统、车灯、玻璃等）、听/说觉（语音助手、扬声器、功放）、嗅觉（车内香氛、空气净化）、触觉（方向盘、座椅、无线充电）等，硬件层面的存量为中控屏、液晶仪表、方向盘、扬声器，其中中控屏和液晶仪表朝着屏幕尺寸更大、分辨率更高的方向进化，另外增量硬件包含HUD、流媒体后视镜、后排娱乐系统、车内香氛系统、功放等；3）对路智能（车联网），通过V2X对道路、拥堵状况等信息进行感知和收集，并将数据传输给云端进行计算和路线规划。目前，华阳集团在HUD、液晶仪表、中控、流媒体后视镜、DMS、360环视、车内香氛、无线充电、数字声学系统等领域均有产品布局。
从产品进化维度来看，座舱电子电气架构会朝着集中域式发展，集成度更高，智能座舱域控制器产品应运而生。传统座舱域是由几个分散子系统或单独模块组成，这种架构无法支持多屏联动、多屏驾驶等复杂电子座舱功能，因此催生出座舱域控制器这种域集中式的计算平台。智能座舱的构成主要包括全液晶仪表、大屏中控系统、车载信息娱乐系统、抬头显示系统、流媒体后视镜等，核心控制部件是域控制器。座舱域控制器（DCU）通过以太网/MOST/CAN，实现HUD、仪表、车机等部件的融合，不仅具有传统座舱电子部件，还将进一步整合智能驾驶 ADAS 系统。域控制器拥有强大的硬件计算能力与丰富的软件接口支持，将更多核心功能模块集中于域控制器内，系统功能集成度大大提高，加之数据交互的接口标准化，更方便实现零部件标准化，从而降低零部件开发/制造成本。
主流座舱产品的渗透率和市场空间
＞智能座舱产品目前的渗透率情况怎样？
我们从汽车之家、太平洋汽车网爬取2010-2021年国内上市车型的智能座舱配置数据，并使用“当年搭载该配置的车型数/上市车型总数”来计算渗透率。
整体来看，车载CD/DVD市场萎缩明显，中控屏的渗透率相对较高，受益于智能化的大趋势，以液晶仪表、HUD抬头数字显示为代表的智能座舱新品渗透率提升明显。智能座舱时代，车载CD/DVD被车载信息娱乐系统（中控屏）替代,市场持续萎缩，渗透率由2010年的82.7%大幅下滑至2021年的2.7%。中控彩色液晶屏承载了打造座舱科技感的重要属性，渗透率由2010年的20.7%快速提升至2021年的81%。智能化大趋势下，以全液晶仪表盘、HUD抬头数字显示为代表的增量产品近年来渗透率有明显提升，其中液晶仪表的渗透率由2013年的1.3%增至2021年的36.1%，HUD的渗透率由2011年的0.2%增至2021年的8.1%。此外，以流媒体后视镜、内置车内香氛、后排液晶屏幕为代表的增量新品目前渗透率相对较低，分别为0.8%、2.2%、1.5%，后续发展可期。
分新能源类型看，电动车和燃油车均加码智能座舱配置布局，渗透率表现不相上下。经过统计后可以发现，无论是电动车还是传统燃油车，在主流的座舱产品配置渗透率差异不大，单品渗透率差距4%以内，渗透率差异最大的为全液晶仪表，2020年电动车（23.7%）的渗透率超过燃油车（19.4%）4.3pct。此外，以中控屏、后排液晶屏为代表的的产品，燃油车的渗透率超过电动车2pct左右。也就是说，在主打产品表现力与差异化竞争力的时代，燃油车的智能座舱布局力度不输电动车，智能座舱安全标准要求较ADAS要求更低，因而无论传统车还是电动车均有条件能快速落地相关产品。
分产品看，智能座舱市场目前中控屏占主导地位，未来的核心增长看点向液晶仪表、双联屏、HUD甚至更高端的座舱域控制器转移。
1）中控屏即中控台上的显示屏，主要显示音乐、导航、车辆信息、倒车影像、WIFI、蓝牙等内容，交互方式从物理按钮-屏幕触控-语音交互进行升级。从渗透率角度来看，中控屏在所有座舱产品里面渗透率最高（81%），新势力、外资品牌基本标配中控屏，另外合资和自主品牌10万元以上的车型中控屏的渗透率也在80%以上。未来中控屏的发展逻辑在于增量端向低端车的渗透，以及存量端的车型更新替换及产品升级。
对于车内屏的产品升级方向，可以概括为单屏尺寸的扩大，以及由中控屏向双联屏/三联屏的产品跃迁。复盘中控屏发展，屏幕尺寸由过去的8英寸向15英寸以上扩大。在智能化推动下，双联屏或贯穿式三联屏成为热点，通过虚拟机以及芯片等软硬件及技术支持，仪表和中控等成为互联的整体，代表车型有长安CS75 PLUS双12.3英寸双联大屏、天际ME7搭载12.3寸液晶仪表+15.6寸中控触控+12.3寸副驾驶娱乐屏、理想One的三联屏等，配套的单价也由过去的几百元增至2000元以上。
定量来看，我们对2019-2022Q1乘用车销量TOP40的车型中控屏和液晶仪表分尺寸进行了统计，总体来看，大屏化为核心趋势。1）中控屏：10-15寸占比从2019年的19.4%提升至2022Q1的49.9%，15-20寸占比2022Q1达到9.5%。2）液晶仪表：10-15寸占比从2019年的28.1%提升至2022Q1的35.2%。
2）液晶仪表为渗透率排在座舱端第二且涨幅最明显的新品，配置于驾驶员前方，显示驾驶有关的信息（比如车速、转速、车身紧急报警信息等），液晶仪表也呈现出大屏化（10英寸以上）的趋势，参考高工智能数据，10英寸及以上液晶仪表上险量为116万辆，同比增长98%。渗透率自2017年的7%开始加速，四年时间内渗透率翻5倍增长，2021年渗透率达到36%，进入高增长发展期。目前新势力和外资品牌液晶仪表渗透率在80%以上，自主和合资品牌在中低端市场仍然存在着广阔的空间。
3）HUD作为智能驾驶显示的核心单品，伴随上游原材料成本下行及消费需求的增加，自2020年以来HUD市场爆发，渗透率由2019年的2.86%增至2020年的3.8%，打破2019年以前1%-2%的渗透率平稳期。2021年伴随装载HUD的车型陆续量产，HUD前装市场渗透率已经达到8.1%，相比2020年翻倍提升。分车型来看，HUD目前在新势力40万元以上的高端车型配置率超40%，自主和合资品牌30万元以上的高端车型配置率在15%以上。展望未来，伴随着HUD的规模化量产应用，渗透率仍将持续上行。
＞智能座舱产品渗透率快速提升的原因在哪？
之所以智能座舱产品的渗透率能够持续且明显的提升，我们认为原因无外乎需求端的消费升级以及供给端的产品升级带来的量利双增。
供给端，智能座舱产品品类的不断丰富，以及产品升级带来的ASP提升，在增强车企车型竞争力的同时，也将增厚其以及配套tier1的盈利能力。
需求端，年轻群体成为座舱智能化的消费主力，对多联屏最感兴趣，对HUD的支付意愿强。参考亿欧智库的统计信息，2021年首购和增购/换购的用户中，超过70%的用户会考虑购买智能汽车，超18%的用户表示一定会购买智能汽车。细分用户画像，25岁以下、25-35岁、36-45岁、46-55岁、55岁以上的用户中，分别有64%、79%、72%、64%、42%的用户将座舱智能化作为购车的参考因素，也就是说年轻群体注重个性化需求与表达，已经成为智能座舱的消费主力。另外用户对于多联屏的感兴趣程度高达63%，对于OTA升级、语音助手、HUD等存在超30%以上的支付意愿。
＞智能座舱产品的市场空间测算
1）中控屏：单车价值量在1500元左右，2021年渗透率为81%，预计2025年渗透率为92%，对应的全球市场规模将从2021年的729亿元增至2025年的896亿元，CAGR为5%。
2）液晶仪表：单车价值量在1000元左右，2021年渗透率36%，伴随着多功能性的应用，2025年渗透率有望达到55%，对应的全球市场规模将从2021年的128亿元增至2025年的357亿元，CAGR为13%。
3）HUD：目前W-HUD单车价值量在1000元左右，未来HUD将朝着AR-HUD升级，预计2025年HUD单车价值量将超过1200元，HUD作为快速放量的市场，渗透率有望由2021年的8%增至2025年的40%，对应的全球市场规模将从2021年的48亿元增至2025年的316亿元，CAGR为60%。
4）座舱域控制器：单车价值量在2000-3000元之间，渗透率目前约4%、2025年有望达到20%，对应的全球市场规模将从2021年的60亿元增至2025年的325亿元，CAGR为53%。
总体来看，以“中控屏+液晶仪表+HUD+座舱域控制器”为代表的智能座舱主要产品，单车价值量合计在5500-6500元之间，中期维度（2025年）存在超1800亿的市场空间，发展前景可期。
竞争格局：国内Tier1龙头有望逐渐进口替代，华阳HUD市占率位居第二
拆解智能座舱产业链，上游主要由硬件原材料（PCB、显示面板、座舱芯片等）与底层软件（车载导航、车载语音、操作系统等）供应商组成，中游为关键核心部件（液晶仪表、中控屏、HUD、座舱域控制器等）的系统集成商，下游为主机厂。整体来看，以中控屏、液晶仪表、座舱域控制器为代表的座舱产品，海外tier1市占率领先，国内以德赛西威、华阳集团为代表的本土tier1大多以车机系统产品起家，从后装转前装，相比海外tier1具备成本优势、快速响应能力，配套客户从自主向合资延伸，有望实现进口替代。另外华阳集团HUD业务表现亮眼，市占率位居国内第二（16%），有望持续受益于HUD行业快速放量。
1）中控屏（即车载信息娱乐系统）：行业整体分散，国内企业有望依靠成本优势实现进口替代。
从市占率来看，目前车载信息娱乐系统以零部件巨头和外资电子厂商为主导，国内供应商凭借成本优势、快速响应能力有望实现进口替代。参考盖世汽车数据，全球市场上，哈曼、阿尔派、博世、爱信精机、电装前五大厂商2019年的市占率为51%，其中哈曼以14%的市场份额位居首位，国内德赛西威市占率为3%；国内市场上，零部件巨头安波福市占率排第一（11%），另外以德赛西威、航盛电子、华阳集团为代表的本土厂商国内市占率分别为10%、8%、5%，国内厂商虽然起步晚，但相比外资厂商具有价格优势、响应客户速度快、产品升级快的优势，随着国内厂商产品竞争力增强，有望实现进口替代。
从配套客户情况来看，博世、大陆主要为欧洲整车厂配套，主要业务分布于欧洲；电装、松下、先锋、三菱、爱信精机等主要为日系车企配套，主要业务分布在亚洲；德尔福、伟世通主要为美国车企配套，业务分布较均匀；中国市场上，以德赛西威、华阳集团为代表的供应商积极供货，比如德赛西威为理想ONE配备四联屏，华阳集团为长安CS75Plus配备双联屏。
2）液晶仪表：全球市场被海外巨头占据，本土供应商从自主往合资客户突围
全球市场方面，主流的液晶仪表供应商集中于海外头部零部件厂商，比如大陆、日本精机、电装、伟世通、博世、马瑞利等，占据全球超80%的市场份额。国内市场方面，参考高工智能数据，2019年国内自主及合资品牌液晶仪表（10英寸及以上）供货商中，海外巨头博世、伟世通、大陆、马瑞利的市占率位居前四，共同占据国内近80%的市场份额，此外，以德赛西威、东软、华阳集团等为代表的本土供货商国内市占率分别为4.3%、1.4%、0.8%，本土供应商通过不断提升产品力叠加成本优势，为自主品牌和部分合资品牌供货。
3）HUD：以华阳集团为代表的国内供应商伴随自主品牌崛起而开始崭露头角
此前，HUD前装市场被精机、大陆、电装、伟世通等国外巨头垄断，前五名企业市场份额超95%。近三年，国内智能驾驶技术商业化落地加快，不少自主品牌供应商开始崭露头角，以华阳综合实力最强（市占率16%）。
分客户看，日本精机、电装、大陆主要为宝马、奥迪、奔驰、通用等中高端品牌配套。本土供应商有华阳集团、江苏泽景、怡利等，主要服务国内自主品牌，包括吉利、红旗、长城、蔚来、东风等。
4）座舱域控制器：伟世通入局早，国内Tier1加速落地产品并配套主流自主品牌
供给层面，整车厂、Tier1、软件厂商均谋求融入座舱域领域，Tier1供货给主机厂为主流模式。对于整车厂来说，由于座舱功能在中短期难以成为定制化付费，自研座舱域控制器的迫切性不如自动驾驶，寻求第三方软件合作伙伴、实现软硬件解耦或为潜在选项，中科创达为代表的的软件公司顺势崛起。目前给整车厂提供座舱域控制器的供应商仍集中于以伟世通、安波福、德赛西威、华阳集团等为代表的Tier1，其中伟世通、安波福、佛吉亚、东软、德赛西威、华为等Tier1的智能座舱域控制器产品已实现量产，大陆、松下、博世、华阳集团也纷纷加速推出智能座舱域控制器产品。
竞争格局层面，国外巨头布局早，其中伟世通目前是智能座舱域控制器领域的佼佼者，国内厂商近年来加码布局并落地相关产品。伟世通SmartCore早在2018年通过搭载于奔驰MBUX系统上实现量产，采用伟世通Smart Core方案的厂家最多，Smart Core中高端支持语音助手、车内感知、驾驶员监控、AI集成驾驶员健康、360环视等，未来，计划将SmartCore座舱域与DriveCore驾驶域结合成智能座舱解决方案。此外，德赛西威、布谷鸟、华为、华阳集团等本土供应商也纷纷推出座舱域控制器产品，配套主流的自主品牌客户。
HUD：C-HUD到W-HUD再到AR-HUD，量价双增
考虑到前一部分我们已经就HUD的渗透率、市场空间、竞争格局进行详细论述，因而此部分我们将主要就HUD的前瞻技术、发展趋势及后续有望快速渗透的底层逻辑进行分析。
复盘HUD发展，从飞机到汽车，从安全到智能
复盘HUD的发展之路，从飞机到汽车，从安全到智能。HUD最早应用于战斗机中，为了避免飞行员频繁的通过仪表查看飞行数据，分散注意力，HUD系统应运而生。1988年通用汽车在其旗下的Oldsmobile Cutlass Supreme Indy 500 Pace Car上采用了HUD抬头显示器，作为世界首款采用HUD的汽车，显示信息有限且颜色单一；1997年通用Corvette首搭彩色HUD，此后HUD逐渐装备在跑车和高档轿车中，显示信息变丰富（含路况、导航等）；2020年，奔驰S级发布AR-HUD，AR-HUD结合ADAS功能，可实时进行道路危险警示和预告路况，提升驾驶安全性。2020年至今，以北汽极狐阿尔法T、长城哈弗为代表的的自主品牌开始装配HUD，HUD被大众逐渐认知。
HUD 的全称是 Head Up Display， 即平视显示器，其作用是把时速、导航等重要的行车信息投影到驾驶员前风挡玻璃上，让驾驶员尽量做到不低头、不转头就能看行车信息。汽车应用 HUD 的原始驱动力是驾驶的安全性， 使得驾驶员在驾驶过程中无需将视线转移到仪表盘或者中控上，因此， HUD 所投影的信息主要是汽车的行驶状况指标，比如仪表盘上所显示的车速、油量等信息。 进一步，设计人员希望通过 HUD 实现智能驾驶的目标，HUD往智能化延伸，赋予其更多的功能，包括导航、短信、电话、邮件等，甚至加入简单的互动，让汽车成为类似智能手机的移动终端；智能驾驶时代，AR-HUD除导航功能外，还可以结合ADAS功能，应用于车道辅助、自动跟车、变道辅助、泊车辅助、行人识别等场景，在安全基础之上彰显HUD的智能化功能。
HUD分品牌分车型应用及渗透率提升的底层逻辑
从外资到自主和新势力，从高端车到中端车，HUD自2020年至今爆发力明显。HUD渗透率由2011年的0.24%提升到2019年的2.6%，由于价格高昂（HUD选配价格介于6000-19000元之间），长达9年的时间里HUD处于缓步爬坡状态，标配HUD的车型集中于售价50万元以上的外资品牌。自2020年开始，以长城哈弗H6、哈弗大狗为代表的自主品牌以及以蔚来ES6、EC6为代表的新势力装配HUD，并将标装配HUD的车型价格从此前外资的高端车型（30万元以上）下沉到中低端车型（30万元以下），HUD开始彰显产品力，渗透率于2020年达到3.8%，其中外资（16.9%）>新势力（12.7%）>合资（3.7%）>自主（1.1%）。2021年，自主和合资品牌的走量车型（吉利博越、广丰雷凌等）纷纷装载HUD，提升消费者对于HUD认知，另外走量车型对HUD的应用也进一步推高HUD渗透率至8.1%，其中外资（30.5%）>新势力（11.9%）>合资（7.6%）>自主（3.8%）。
市场认知度与高成本为压制HUD长达十余年应用缓慢的核心原因。一方面，因配置率低且多数呈现在高档车中，普通消费者对这一技术知之甚少；另一方面，由于开发成本和材料成本较高，HUD选装价格较高（大多在1万左右），此外，之前的HUD存在重影、分辨率低等问题，在非刚需的情况下，装配HUD并未大面积铺开。之所以近两年HUD市场爆发，究其根源，在于供给端原材料成本下探、以及需求端消费者对HUD的认知提升。1）供给端，HUD核心光学原材料LED、LCD等价格近年来持续下降，装配HUD的车型数变多，HUD走上规模化量产之路。另外HUD的显示技术升级（显示内容增加、图像变大），HUD产品力提升；2）需求端，用户对HUD的付费意愿超30%，另外对于存量已购买HUD车型的车主，超90%的表示再购车会优先选择HUD车型，反映出HUD的用户粘性大。
HUD的成像原理、分类及技术趋势
HUD的成像原理可概括为图像生成器产生HUD的虚像，再由后续的一系列光学部件经过反射来显示图像。 HUD的虚像由图像生成器产生，图像生成器包含光源和显示器，光源提供一定亮度的光，通过显示屏产生图像，将图像投射到第一面折叠镜中，经过第一面折叠镜的反射，投影到第二面可旋转非球面镜上，经过非球面镜的发射，光线透过抬头显示器的盖板最终投影到前挡风玻璃上，使得驾驶员在视野和区域可以读取到投影距离以外的虚像。
HUD的主要零件可分为上盖、光学零件（含挡风玻璃）以及图像生成器（即PGU）三部分。1）上盖：包括杂光阱和炫光阱，用于防止太阳光的直射与反射，防止阳光倒灌引起HUD内部高温，同时阻止太阳光进入抬头显示器内部造成驾驶员炫目；2）光学零部件（包括挡风玻璃）：包含抬头显示器的非球面镜、平面镜、轴承组合，可以定义抬头显示器的平视角和下视角、虚像尺寸、投影距离以及抬头显示器的体积；3）图像生成器（PGU）：包括显示屏和背光组合，显示屏定义了抬头显示器的对比度和分辨率，光源定义了抬头显示器的色域、亮度和均匀度。
图像生成器PGU是HUD最核心的部件，成本占比50%左右，可分为TFT-LCD、DLP和MEMS激光投影三种技术。由于技术成熟、成本较低、显示效果基本满足现阶段需求，因此TFT-LCD目前是主流成熟技术方案；DLP拥有更好亮度、对比度显示效果，且与AR-HUD匹配优势突出，但融合算法等技术要求较高，成本较高；激光投影技术缺陷比较明显。
HUD 主要分为C-HUD、W-HUD、AR-HUD三类，W-HUD为主流方案，AR-HUD为未来发展趋势。C-HUD由于安全性不高，成像效果一般，逐渐被边缘化；W-HUD技术相对成熟，目前是主流方案；AR-HUD虽技术难度较大，但成像尺寸、投影距离等性能指标突出，并且更适合加入ADAS信息和高级导航信息，满足未来自动驾驶发展需求，为未来发展方向。据TI官网介绍：“真正的增强现实”需要至少10°的广角视野以及至少 7.5m 的长虚拟投影距离。AR背后的原理是在现实世界的基础上叠加数字信息，从而提高驾驶员的情景意识，并改善驾驶体验。为了与驾驶员视野进行有意义的交互，视野越大、虚拟视像越长就越好。”
从AR-HUD搭载情况看，2020 年9月，除奔驰S级高端车外，大众ID系列、一汽红旗、长城WEY等也推出搭载AR-HUD的量产车型，广汽GS8与华阳合作的AR-HUD于2021Q4首次搭载在量产车型中。从技术方案看，迄今量产的AR-HUD基本采用TFT、DLP技术，由于TFT成本更低，因此国产车型多倾向采用该技术。
交互端，智能座舱，屏类、HUD、座舱域控制器为中短期维度重要增长点
从传统产品到新产品，华阳集团横向多品类，纵向集成化（域控制器）。对华阳放器/车载影音导航系统、车载音频播放器，平均单价分别900-1200元/件、200-300元/件。近年来，公司大力发展汽车电子新产品，智能座舱、智能驾驶、智能网联三维发力，横向多品类（HUD、液晶仪表、中控屏、APA、摄像头、数字功放等），纵向集成化（智能座舱域控制器、自动驾驶域控制器）。
我们认为，华阳汽车电子产品的核心看点在于智能座舱（HUD、液晶仪表、中控屏、座舱域控制器、数字声学系统）、智能驾驶（车载摄像头、360 环视系统、APA、自动驾驶域控制器）。
总体来看，华阳集团的智能座舱业务，看点之一在于大单品，以HUD、中控屏、液晶仪表、双联屏等为代表的单品类表现出色，配套客户从自主（长城、长安、广汽、比亚迪）、新势力（蔚来、威马、华为金康赛力斯、零跑）向合资（长安福特、东风本田等）延伸；看点之二在于集成化，公司已推出搭载高通、瑞萨、芯驰等多种芯片方案的座舱域控制器产品，已获得多个项目定点。
HUD：产品布局全面，配套客户从自主向合资延伸
HUD方面，从后装到前装，华阳HUD产品布局全面。华阳多媒体于2012年对HUD进行开发，从C-HUD到W-HUD到AR-HUD，已经成为国内众多车厂合作伙伴。C-HUD主要采用半透明的树脂板来反射出虚像，由于成像区域小、显示内容有限、成像距离近，位置较低等问题，C-HUD逐步被边缘化；W-HUD直接使用挡风玻璃反射成像，可将车辆行驶、车辆状态、导航路径和娱乐等信息随时投射在驾驶员眼前，可支持更大的成像区域、更远的投影距离，因其技术已经成熟，目前成为市场主流；AR-HUD可进一步分为TFT和DLP方案，同样投射于挡风玻璃上，相较W-HUD的投影面积更大、投影距离更远，可通过增强现实算法，将眼、虚像、实景三点保持一线，为驾驶员提供实景融合的效果，将信息从孤立显示变成指引性显示（智能眼球跟踪、BSD盲区监测、车道偏离预警、前向碰撞预警等），并结合于实际交通路况中。
从产品配套情况看，华阳HUD的配套客户涵盖头部自主和合资品牌。公司 W-HUD 已搭载东风日产启辰、长安、长城多款车型量产，AR-HUD 搭载广汽车型量产。目前已获得自主（长城、长安、广汽、北汽、奇瑞、比亚迪、东风）、新势力（华为金康赛力斯）