作者：国泰君安银行团队 张宇/刘源
来源：具体请见2023年11月20日报告《迈入发展提速新阶段——苏州银行深度报告》。PDF版报告全文欢迎联系对口销售或团队成员获取。
投资要点
扩表提速、成长可期，迈入发展新阶段。2023年苏州银行新董事长、行长相继到任，制定了新的发展规划，边际强化中型企业客群经营；革新组织架构，改事业部制为优化后的总分行制，打开成长空间。
业绩相对优势有望进一步凸显。苏州银行自2021年起在财务层面的相对优势逐步扩大。未来规模扩张有望保持相对高速，而前期严重拖累营收的息差，后续借助贷款结构优化以及定期存款利率下调红利释放，走势有望好于同业，共同驱动营收表现相对强劲。同时苏州银行未来兼具利润释放的空间（营收有望强于同业+资产质量稳健）与意愿（未来成长需要一定的内生资本补充）。
低估值、低仓位，投资性价比高、安全性好。苏州地区经济发展动能强劲，苏州银行经营稳健风控严格，资产质量优异，低估值带来较强安全边际。此外，2023Q3末主动型公募基金持仓苏州银行比例仅为0.01%，微观交易结构较为健康。
投资建议：维持2023-2025年净利润增速预测为21.1%、20.4%、20.9%，对应BVPS为10.76、11.90、13.28元/股。考虑到区域优势和充足拨备带来较强的安全边际，以及发展新阶段打开成长空间和向上弹性，维持目标价9.21元，维持增持评级。
风险提示：信贷需求不及预期、息差下行超出预期等。
战略升级，迈入发展新阶段
苏州银行总资产规模已接近六千亿，未来成长可期。2010年东吴农商行改名为苏州银行，并于2011年3月改制为城商行。至2023Q3末，苏州银行总资产规模接近六千亿元，在上市城商行中排名第12。
改制十年来，苏州银行规模扩张先疾后缓：
1）2010-2015年快速扩张，总资产CAGR高达34%（可比同业22%）。改制初期，苏州银行提出“两年翻一番、四年翻两番”的增长目标。但受当时江浙企业联保互保、风险蔓延扩散的冲击，以及扩张初期异地分支行管理经验不足等因素影响，不良率从0.59%跃升至1.48%，积聚了一定问题包袱。
2）2015-2022年强本固元，总资产CAGR放缓至12%（可比同业14%）。突出“以小为美、以民唯美”经营理念，一方面推进并持续优化事业部制改革，自上而下提升各条线专业服务能力；另一方面彻底出清存量包袱，夯实拨备计提，资产质量跻身上市银行第一梯队。
2023年起，苏州银行经营发展迈入新阶段，发展提速、成长可期：
新管理层到任，以70后为主、大有可为。新管理层不仅有国有行、城商行履职经历，具备大中型银行管理经验和发展视野，还有丰富的苏州地区实战经验，将带领苏州银行实现跨越式新发展。
战略升级为“以民唯美、向实而行”，并强化中型企业客户经营。资产规模突破五千亿后，苏州银行有能力更好适配区域实体经济、服务产业园区客群、承接政府基建项目等，通过户均规模适度提升，推动资产高质量增长。
组织架构革新，改事业部制为优化后的总分行制。农商行转型城商行初期，事业部制利好专业能力提升，有其历史使命；但进入新阶段，总分行制更有利于打破部门壁垒、强化协同能力，深挖客户综合价值。
地方支持，政策鼓励金融业加快发展。苏州市“十四五”规划提出未来5年“推动苏州金融业跨越式发展”，目标具体包括：
1) 2025年末力争金融业占GDP的比重提升至10%以上，按其6%的实际GDP增长目标，预计2023-2025年全市金融业增加值年均增速在8.8%左右；
2) 2025年末苏州市存、贷款规模分别达到6、5.6万亿元，对应2023-2025年间存、贷款年均复合增速为8.2%、6.1%左右；
3) 主要市级法人机构5年资产倍增，对应每年增速在15%左右。
4) 鼓励金融机构填补金融牌照业务空白。近2年苏州银行连续获批基金托管、公募基金等牌照，未来理财子公司、国际业务、金融市场、投行业务也有望争取新牌照。
业绩相对优势有望进一步凸显
苏州银行自2021年起，财务相对优势逐步扩大：
规模：2021年起苏州银行资产、贷款增速先后超过上市城商行均值水平，主要得益于存量问题资产出清、轻装上阵；
息差：息差收窄是苏州银行2021年以来营收承压的核心拖累。苏州银行净息差在2014-2020年间大致保持同业前1/3水平，但2021年起迅速收窄、掉至后1/3，资产端特别是贷款收益率降幅较大；
中收：2018年后苏州银行手续费净收入对营收及ROA的贡献已超过同业均值。2023前三季度占营收的比例达12%，高于城商行均值4.2pct；
信用成本：2020年后信用成本快速下降、释放利润，同时拨备覆盖率不断提升。2023前三季度信用成本已降至0.32%，低于城商行均值18bp。
2.1. 营收端：供需兼备，高速扩表可持续
2021年起苏州银行资产、贷款增速先后超过上市城商行均值水平，基于内外部有利条件，未来三到五年仍有望维持相对高速增长。
外部支撑体现在：①苏州区域经济发达、产业结构领先，信贷需求旺盛。苏州银行172家分支机构中有132家位于苏州地区，贷款总额中有62.5%位于苏州本土，较大程度受益于当地经济优势。②苏州银行在苏州当地的贷款市占率震荡上行、2023年6月末达3.6%，但对标江浙沪其他城商行在当地的市占率，仍有较大提升空间。③苏州银行在省内有11家异地分行，实现除徐州外地级市全覆盖，异地渗透率可持续提升。
苏州市先进制造业及园区经济发达，2022年苏州市工业总产值达到4.36万亿元，仅次于深圳位于全国第二。当地产业规模优势、集群优势突出，先进制造业已处于全国领先水平，除装备制造、电子信息、先进材料形成万亿级产业外，正加速建设汽车整车、生物医药等产业。已公布的前五批国家级专精特新“小巨人”名单，苏州累计有401家企业入围，数量位居全国第四。
《苏州发展数字经济时代产业创新集群二十条指导意见》也明确指出，“十四五”时期，苏州将动态投入超1000亿元财政专项资金和总规模超2000亿元的产业创新集群发展基金，用来专门推动发展创新集群，将苏州打造为“创新集群引领产业转型升级”示范城市。
苏州地区制造业融资需求快速增长，为苏州银行提供了良好的信贷投放环境。2023年中苏州银行制造业贷款占总贷款的18.3%，在上市银行中处于较高水平，占苏州地区制造业贷款余额的6.2%，未来仍有较大增长空间。
苏州市基建投资有较大发展空间，一方面2021年以来苏州加速推进“大苏州”区域一体化，加强苏州主城区和常熟、太仓、昆山、张家港一体化融合发展，在基础设施建设互补、产业园区升级融合等方面，有望带来较多项目投资规划和配套融资需求。另一方面苏州市2022年财政预算收入2,329亿元，自给率为90%，在全国前二十强城市中仅次于杭州；市内各主体平均债务负担率也较低，仍具有安全增长空间。
2023年中苏州银行广义基建类贷款仅占总贷款的21.6%，低于上市银行均值23.6%和城商行均值27.3%；按照苏州银行增量贷款“双六十”配置规划测算，后续广义基建类贷款占比有望提升至24%左右。
内部有利条件有：①上一轮问题资产彻底出清，没有存量包袱，可轻装上阵；②新管理层到位，积极作为，在苏州金融业十四五规划指引下，有望带领苏州银行发展提速；③苏州银行已是中等规模的成熟城商行，未来对公客群可边际发力中型企业，也可更好承接银政类大中型项目。后续通过客群定位由小变大，有望驱动规模实现较快增长；④2023Q3末核心一级、一级、资本充足率分别为9.37%、10.84%、13.15%，资本较为殷实、可支撑近年扩表所需。此外还有50亿元可转债，若全部转股可提升核心一级资本充足率约1.2pct。
2.2. 营收端：优化贷款结构，提振息差
息差收窄是苏州银行近年来营收承压的核心拖累。苏州银行净息差在2014-2020年间大致保持同业前1/3水平，但2021年起迅速收窄、掉至后1/3，资产端特别是贷款收益率降幅较大，主因：
吸取上一轮扩张经验，苏州银行近年贷款投放风险偏好较低。一方面，贷款定价低于同业均值；另一方面，票据占贷款的比例从5.3%快速提升至接近10%，叠加国内阶段性信贷需求疲弱，票据利率大幅走低。
市场竞争尤为激烈，加剧贷款利率下行。全国性银行加大在长三角等经济发达地区的信贷投放，苏州市首当其冲。
互联网贷款新规整改。2020-2021年调整期间，苏州银行和第三方平台合作的高收益互联网贷款规模大幅压降。
但当前苏州银行资产端利空息差的结构性因素已得到充分消化，往后看息差较同业更接近底部。
负债端，苏州银行的存款付息率没有太大竞争优势，但2021年以来改善幅度优于同业。
未来，苏州银行一方面将继续提高贷款占总资产的比例，另一方面则注重优化贷款结构，以期缓释息差下行压力：
1）区域结构：边际提升苏州市以外地区及苏州县域的贷款投放力度。苏中、苏北金融竞争程度弱于苏南，资产定价相对较高。未来苏州银行将在风险可控的基础上，增加苏中苏北资源投放，边际放松当地平台及国企授信的限额管理。而常熟、太仓、昆山、张家港县域地区定价高于苏州城区，未来苏州银行依托园区服务经验也有望提升县域渗透率。
2）客户结构：中长期继续提高零售贷款占比，在外部环境允许下尽可能按照对公零售六四开分配增量信贷额度。2023Q2末苏州银行零售贷款占总贷款的33.9%，零售贷款占比高出可比同业均值3.6pct；其中个人经营性贷款占比较高，按揭占比处于中间水平，但高收益的消费贷及信用卡占比明显低于同业。2023Q2末苏州银行对公贷款（含票据）占总贷款的66.1%，其中房地产贷款和广义基建贷款的占比分别为4.9%、21.6%，低于可比同业均值1pct、6.3pct，制造业贷款和票据贴现的占比分别为18.3%、7.7%，高于可比同业均值8.3pct、1.3pct。
零售贷款方面，2015-2021年苏州银行零售贷款占比从17.6%提升至36%，2023Q2回落至33.9%，后续仍是重点发力业务。
未来各类零售贷款可能都会适度信用下沉：①经营贷，借力大苏州区域一体化，加强县域个人经营贷的需求挖掘；②住房按揭，提高二手房贷占比；③消费贷，总量控制下增加与第三方平台合作的互联网贷款占比，同时自营线下消费贷对部分公积金相对少的优质客户放松门槛。
对公贷款方面，2015-2021年占比从82.4%降至64%，但近两年受居民部门需求走弱影响小幅回升至66.1%。其中基建涉政类、制造业贷款占比分别为21.6%、18.3%，也是增量对公贷款的主要配置方向。
未来对公贷款投放仍以基建涉政和制造业为主，边际上：①适度增加苏中苏北地市级、AA+以上平台或国企类项目投放；②发挥当地优势，持续做大科创类贷款（多为信用贷款，收益率相对高）；③积极适应房地产行业新常态、新模式，参与保障房、租赁房等政府项目建设；④绿色金融、涉农贷款也是重点发展方向；⑤逐步压降低收益率的票据贴现占比。
2.3. 营收端：未来负债成本率仍有较大改善空间
近年来苏州银行负债端成本率降幅大于可比同业，主因存款成本管控取得了较好成效，在其他城商行存款付息率稳中微升时，苏州银行存款付息率自2021年起稳步改善。具体来看：
定价：苏州银行定期存款利率的降幅较同业更为显著。其中零售定期存款利率已低于同业均值，对公定期存款利率虽然仍偏高，但与同业均值的差距持续收窄。
结构：苏州银行零售存款定期化的趋势较同业更为明显；但成本相对低的其他存款（以保证金存款为主），置换了部分高息的对公定期存款。
未来苏州银行负债成本率仍有较大改善空间。2023Q2末，苏州银行存款、零售定期存款占总负债的比例分别为68.5%、26.9%，处于上市城商行中较高水平。鉴于：①存款成本下行的确定性高于同业负债成本；②零售定期存款利率下降幅度较其他存款更大；③苏州银行对公定期存款付息率仍高于同业均值，也还有不少下行空间，预计苏州银行后续负债成本端的改善空间较同业更大。
2.4. 营收端：手续费收入仍有增厚空间
近年来苏州银行手续费及佣金净收入增速高于同业，主要得益于财富管理（理财及代销类业务）快速发展。前期理财规模快速增长，监管收紧后，苏州银行大力发展他行理财和权益类基金产品代销业务，满足客户投资需求。
未来随着业务范围扩容，苏州银行手续费收入仍有增长空间：①苏州地区高净值客群、优质企业资源丰富，中间业务市场空间较大；②2022年新获托管及公募基金牌照，业务渐入正轨、可贡献增量中收；③未来理财子公司、消金公司、投资银行等方面也还有拓展空间。
2.5. 成本端：拨备安全垫充足，利润释放有空间
苏州银行各项资产质量指标均位于上市城商行头部。不良率、关注率、逾期率、不良生成率均处较低水平。2023Q3末不良率和关注率均为0.84%，Q2末逾期率0.73%，2023H1不良生成率0.22%。拨备安全垫充足。2023Q3末拨备覆盖率高达524%，仅次于杭州银行；拨贷比4.41%，上市城商行中最高。
在拨备计提充足的基础上，预计2024年苏州银行信用成本下行空间（利润释放空间）较同业更大。
关键假设：
1）假设已核销贷款清收率为期初不良贷款的5%，2024年不良生成率取2022A和2023H1均值，信用减值损失全部为贷款减值损失；
2）将2023Q3末数据视为年末数据，假设2024年贷款及资产增速和2023年保持一致；
3）假设核销规模不低于2022/2023年，不良率维持不变，分“拨备覆盖率不变”和“拨备覆盖率300%以上的降至附近整数位”两种情形测算。
盈利预测与投资建议
3.1. 盈利预测
盈利预测：预计苏州银行2023-2025年营收增速为2.1%、5.8%、10.2%，净利润增速为21.1%、20.4%、20.9%
其中2024年详细假设及测算结果如下：
a）规模增速：假设2024年总资产、贷款增速分别为15%、16.5%；
b）净息差：预计2023年净息差为1.67%，同比下降20bp；在此基础上，2024年净息差同比约下降12bp至1.55%。具体而言：
贷款利率：拖曳贷款利率下行的因素有①2023年6月、8月两次LPR_1Y累计调降20bp；②存量及新发放按揭利率调整等。通过结构优化可提振息差的利好因素有①票据贴现占比继续下降；②零售互联网消费贷实现较快增长；③增量涉政类贷款中苏北地区占比提升5pct等。综合后，粗略估算贷款收益率较2023年约下降12bp。
存款利率：综合考虑2023年6月、9月两次挂牌利率调降，及存款定期化趋势在2023年基础上加剧，估算2024年存款成本率约下降6bp；
c）手续费及佣金净收入：预计2024年手续费及佣金净收入同比增长1.4%。资管产品管理及代理费率降低，以及其他业务减费让利，均压制手续费收入增速。
d）其他非息净收入：假设2024年小幅微增3%。
e）资产质量：苏州银行2021-2023Q1-3不良生成率分别为0.22%、0.05%、0.20%，假设2024年不良生成率为0.18%、不良核销规模较2023年增长6%，对应期末不良率、拨备覆盖率、信用成本分别为0.79%、521%、0.19%。
3.2. 投资建议
扩表提速、成长可期，迈入发展新阶段。过去十年苏州银行已顺利完成从农商行到城商行的转型，存量问题资产高水平出清，拨备与资本敦实，具备了发展提速的能力。2023年苏州银行新董事长、行长相继到任，制定了新的发展规划，包括升级公司战略为“以民唯美、向实而行”，边际强化中型企业客群经营、以更好服务区域实体经济和承接政府基建项目；革新组织架构，改事业部制为优化后的总分行制，加强综合化经营能力以推动资产高质量增长等，把握苏州银行新阶段快速发展契机，打开成长空间。
业绩相对优势有望进一步凸显。苏州银行自2021年起在财务层面的相对优势逐步扩大。未来依托内外部有利条件，规模扩张有望保持相对高速，而前期严重拖累营收的息差，后续借助贷款结构优化以及定期存款利率下调红利释放，走势有望好于同业，共同驱动营收表现相对强劲。同时苏州银行未来兼具利润释放的空间（营收有望强于同业+资产质量稳健）与意愿（未来成长需要一定的内生资本补充）。
低估值、低仓位，投资性价比高、安全性好。苏州银行现价对应2023、2024年PB仅为0.57x、0.52x，考虑到苏州地区经济发展动能强劲，苏州银行经营稳健风控严格，资产质量优异，低估值带来较强安全边际。此外，2023Q3末主动型公募基金持仓苏州银行比例仅为0.01%，微观交易结构较为健康。
投资建议：预计苏州银行2023-2025年营收增速为2.1%、5.8%、10.2%，净利润增速为21.1%、20.4%、20.9%考虑到区域优势和充足拨备带来较强的安全边际，以及发展新阶段打开成长空间和向上弹性，维持目标价9.21元，对应2024年0.77倍PB，维持增持评级。
风险提示
1. 信贷需求不及预期，拖累苏州银行未来规模扩张或贷款定价；
2. 息差下行超出预期，贷款端区域市场竞争激烈定价持续下行，或存款端定期化加剧弱化利率调降对负债成本的节约作用；
3. 贷款风险偏好适度上升后，不良生成可能加快。
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