编者按：财联社每天整理各大投行针对全球宏观、公司和产业、商品等各个纬度的最新研究观点，为投资者投资决策提供全方位的支持。

宏观

ING：AI投资或贡献美国2026年约三分之一经济增长 财富效应提振消费

荷兰国际集团（ING）表示，人工智能（AI）投资已成为美国经济增长的重要驱动力。随着科技企业加大数据中心、计算设备和电力基础设施投入，ING估计，AI相关投资今年约贡献美国经济增长的三分之一。

报告指出，自ChatGPT推动生成式AI热潮以来，美国科技资本开支大幅增长。计算机、外围设备和软件投资实际支出自2022年第一季度以来累计增长62%，而其他非住宅商业投资在2024年第四季度至2026年第一季度连续六个季度同比下降，显示AI投资正在成为企业资本开支的主要增长来源。

不过，ING强调，计算AI对美国经济的真实贡献需要扣除进口影响。过去两年，美国科技相关产品进口额已升至每月600亿美元，而出口仅由每月90亿美元升至170亿美元，计算机、外围设备和半导体贸易逆差扩大至每月400亿美元以上。

按照更严格口径，剔除相关进口后，ING估计科技投资对美国实际GDP同比增长的贡献约为36%，略低于过去四个季度平均的37%。该机构认为，由于难以完全区分AI投资和传统科技投资，这一估算可能略高，但AI资本开支扩张仍是当前美国经济的重要支撑。

消费方面，ING认为，AI订阅目前尚未成为主要增长来源。美国银行和PNC银行数据显示，仅约2%至3%的家庭正在购买AI工具，月均支出约20至30美元。

当前更重要的是AI推动科技股上涨带来的财富效应。自ChatGPT发布以来，纳斯达克指数上涨130%，标普500指数上涨90%，家庭金融资产规模由109万亿美元升至142万亿美元。ING估计，财富效应带来的额外消费约5000亿美元，折合约贡献美国GDP增长0.44个百分点。

全球央行

高盛：美联储透明度下降或推高市场波动 关键在于减少误导而非减少沟通

高盛最新研报《Assessing a Less Transparent Fed》指出，美联储主席凯文·沃什正推动央行进入一个透明度下降的新阶段，包括缩短会后声明、减少前瞻指引以及弱化经济预测的作用。这一变化标志着过去25年央行透明化改革方向的明显转变。

高盛首席经济学家Jan Hatzius认为，降低透明度总体上是负面影响。他表示，央行透明度的核心价值在于让市场理解美联储的“反应函数”，即面对不同经济变化时可能采取的政策路径，从而帮助市场提前调整金融条件，加快货币政策传导。

不过，Hatzius也区分了透明度和前瞻指引。他认为，承诺未来固定政策路径的“奥德修斯式”（Odyssean）前瞻指引容易导致政策被锁定，在经济环境变化时增加犯错风险；相比之下，根据经济前景调整的条件式指引更合理。

前美联储副主席Donald Kohn同样认为，美联储需要解释自身对经济走势的判断以及政策反应逻辑，这对于帮助市场发挥稳定作用以及维持央行问责机制至关重要。不过，他也认可沃什对点阵图（dot plot）的批评，认为市场过度关注利率预测中值可能造成“虚假的确定性”，少数委员观点变化就可能引发不必要的市场波动。

高盛指出，减少透明度对市场的影响关键在于波动率变化。研究显示，提高央行透明度过去几十年降低了市场波动；相反，透明度下降可能导致利率市场和外汇市场波动增加。高盛利率策略团队认为，市场已经开始计入美联储沟通减少带来的不确定性，7月FOMC会议成为近30年来非降息会议中最大的市场意外之一。

Hatzius警告，市场交易的并不是“美联储应该做什么”，而是“市场认为美联储会做什么”。如果美联储弱化反应函数沟通，市场对未来政策的判断可能更加失准，带来更多缺乏经济意义的波动。

不过，前美联储官员Stephen Miran持不同观点。他认为，减少政策指引虽然会增加波动，但也可能改善市场信号质量。他更愿意接受“混乱但真实的信号”，而不是让市场过度依赖美联储预测。

高盛认为，未来美联储面临的核心问题不是是否完全恢复透明，而是如何在避免过度承诺的同时，维持对经济前景和政策逻辑的有效沟通。

大宗商品

高盛：全球炼厂停产推高成品油利润率 柴油市场仍具上涨空间

高盛表示，全球炼油市场正经历罕见供需错配：成品油利润率持续走高，但炼厂开工量未能同步提升。过去两个月，全球成品油利润率明显上涨，同比增加约30美元/桶，美国柴油利润率更升至超过100美元/桶的历史高位；与此同时，全球炼厂加工量同比减少近700万桶/日。

高盛认为，炼厂产能受限是导致市场背离的核心原因。目前全球约1000万桶/日炼油能力处于停产状态，其中中东和俄罗斯炼厂因无人机及导弹袭击受到严重影响，两地炼厂开工率均仅约60%。此外，中国成品油出口配额限制以及部分国家高油价环境下的燃油价格管制，也进一步限制了炼厂运行。

从历史规律看，炼厂利润率上升通常会刺激更多产能释放，并最终推动库存增加、利润率回落。但此次供应冲击导致炼厂难以扩大生产。高盛模型显示，若全球炼厂停产规模持续增加100万桶/日，通常会导致炼厂开工量下降约60万桶/日；同时，美国柴油利润率在12个月后将提高约3美元/桶。

高盛认为，当前炼厂供应约束短期难以快速缓解。未来12个月，印度和中东预计新增约50万桶/日炼油能力，但若中东和俄罗斯炼厂遭袭持续，新增产能不足以抵消现有损失。该行预计，成品油利润率将在较长时间内高于历史平均水平，尤其是柴油市场仍具支撑。

此外，高盛继续看好柴油作为地缘政治风险对冲资产。欧洲柴油远期价差自该行7月底提出相关观点以来已上涨超过30%，若炼厂停产持续，该价差仍可能进一步上涨50%至60%。

产业

西方资产管理：AI基础设施融资周期启动 未来五年或发行4万亿美元债务

富兰克林邓普顿旗下西方资产管理公司（Western Asset）最新研报指出，AI基础设施正成为全球信贷市场的重要投资主题，未来五年公共和私人信贷市场可能发行约4万亿美元AI相关债务。随着AI算力需求快速增长，数据中心、电力、芯片等基础设施投资进入大规模扩张阶段，但供应链、电力和建设能力限制仍使算力供给持续偏紧。

研报表示，AI基础设施主要包括芯片和数据中心“动力外壳”（powered shell）。其中，芯片约占AI数据中心总成本65%，使用寿命约4至6年；数据中心建筑、电力、冷却和网络系统约占35%，但使用寿命可达10年至30年以上。由于资产属性不同，两类基础设施正在逐步采用独立融资模式。

融资主体也从大型科技公司扩展至数据中心开发商和AI云企业。西方资产数据显示，超大规模云厂商债券发行规模快速增长，2025年发行量超过1000亿美元，截至2026年6月累计发行规模超过1650亿美元。未来三年，相关发行规模可能超过4000亿美元。

数据中心项目融资同样快速增长。2026年以来，投资级和高收益市场中的数据中心项目融资规模约500亿美元，预计全年达到约120亿美元。相关融资通常依靠长期租赁协议、现金流控制以及大型科技企业担保降低风险。

西方资产认为，AI基础设施投资机会并非简单押注整个行业，而需关注不同资产和发行主体的风险差异。超大规模云企业凭借强劲现金流和资产负债表具备较高信用质量，而项目融资和资产支持债券虽然收益率更高，但需要重点评估交易对手、合同稳定性、建设执行和再融资风险。

该机构同时提示，AI基础设施仍面临产能过剩和融资结构风险。如果未来AI商业化速度不及预期，可能导致数据中心利用率下降和资产价值承压。此外，云厂商、数据中心开发商、AI实验室和芯片供应商之间复杂的投资与合同关系，也可能增加金融体系风险。

摩根士丹利：全球云资本开支2027年或增长38% AI基础设施投资持续升温

摩根士丹利在最新研报中表示，全球云计算企业仍处于AI基础设施投资扩张周期，预计2027年云资本开支同比增长38%，市场对AI算力基础设施的投入预期仍有进一步上调空间。

摩根士丹利云资本开支追踪数据显示，2027年全球云计算企业资本支出预计将达到较高水平。该行预计，市场当前对2027年云资本支出的共识预测为1.39万亿美元，而摩根士丹利自身预测达到1.61万亿美元，显示市场仍可能进一步提高对AI基础设施投资的预期。

分析师Erik Woodring及其团队指出，在最新预测调整后，2027年资本开支预测上调幅度最大的企业包括谷歌母公司Alphabet、Meta、微软、亚马逊和Nebius。

其中，Alphabet的2027年资本开支预测上调178亿美元，Meta上调88亿美元，微软上调75亿美元，亚马逊上调60亿美元，Nebius上调50亿美元。

此外，摩根士丹利将SpaceX纳入云资本开支追踪体系，预计该公司2027年资本开支将达到1209亿美元，同比增加620亿美元。

摩根士丹利表示，目前全球前15家云计算企业2027年现金资本开支总额预计达到1.39万亿美元，对应资本密集度（资本支出占收入比例）为38.6%，较此前预测提高380个基点。

该机构认为，持续增长的AI需求正在推动云计算企业加大基础设施投入，未来资本开支仍可能继续上修。云厂商对数据中心、算力资源和相关基础设施的投资扩张，将成为AI产业链持续发展的重要支撑。

公司

高盛上调默沙东目标价：mRNA癌症疫苗突破打开Keytruda之后增长空间

高盛在20日发布的研报中指出，默沙东与莫德纳合作开发的个体化mRNA癌症疗法intismeran在黑色素瘤III期临床试验中取得积极结果，推动市场重新评估该公司在Keytruda专利到期后的长期增长潜力。受消息提振，默沙东股价单日上涨约12.5%，创历史较大单日涨幅之一。

高盛认为，此次临床成功不仅验证了mRNA个体化新抗原疗法（INT）平台，也提升了其向其他早期癌症适应症扩展的可能性。相比莫德纳股价上涨约180%，默沙东当天市值增加约430亿美元，高于莫德纳增加的约320亿美元，反映投资者此前对intismeran商业价值预期较低，而此次数据公布后，市场开始计入其在其他实体瘤领域的潜在空间。

研报表示，intismeran有望成为默沙东继Keytruda之后的重要增长引擎。高盛首次将该项目纳入默沙东估值模型，预计其在黑色素瘤领域全球峰值销售额可达到43亿美元。由于默沙东与莫德纳采取50/50利润分成模式，高盛模型中计入默沙东约21.5亿美元经济收益。

从研发路径来看，默沙东正在重点推进免疫敏感度较高、肿瘤突变负荷较高的癌种，包括黑色素瘤和非小细胞肺癌（NSCLC）。公司预计，肾细胞癌（RCC）可能于2026年至2027年初公布II期数据，肌层浸润性膀胱癌II期数据以及NSCLC III期数据预计于2027年公布。

基于intismeran带来的长期增长预期，高盛将默沙东12个月目标价由140美元上调至160美元，维持“买入”评级。目标价调整主要基于市盈率倍数由14倍提升至16倍，同时反映mRNA癌症疗法的平台价值、Keytruda专利到期后的收入接替能力，以及该领域较低的仿制药竞争风险。

高盛指出，投资者目前开始以2030年Keytruda专利到期后的盈利能力重新评估默沙东，公司当前2030年预期市盈率约14.5倍，相比百时美施贵宝和辉瑞仅高出约1至3倍，但其后续收入路径确定性更高。

此外，mRNA癌症疗法突破也带动整个医疗板块相关公司上涨，包括BioNTech股价上涨24%，制造服务企业MRVI上涨28%，诊断企业TEM上涨24%。高盛认为，此次数据为个体化癌症疫苗平台提供了更广泛验证。

摩根士丹利上调默沙东评级：研发管线有望抵消Keytruda专利到期压力

摩根士丹利在最新研报中上调默沙东（Merck）股票评级，认为公司强大的创新药研发管线有望缓解核心抗癌药Keytruda专利到期带来的增长压力，支撑未来股价表现。

摩根士丹利将默沙东评级由“持有”上调至“增持”，并将目标价从116美元提高至179美元。

分析师Terence Flynn表示，摩根士丹利看好默沙东未来增长前景，核心原因在于公司研发管线具备较高价值，多个潜在新药有望在Keytruda专利悬崖之后提供新的增长动力。

研报指出，默沙东未来增长机会主要来自多个研发项目，包括肿瘤领域的intismeran autogene和sac-TMT，以及用于炎症性肠病治疗的tulisokibart等。摩根士丹利认为，这些产品的商业化潜力可能帮助公司延续增长势头。

Keytruda是默沙东最重要的产品之一，其美国核心化合物专利预计将于2028年底到期。市场此前担忧，随着这一重磅药物面临专利失效，公司未来收入和盈利增长可能受到影响。

不过，摩根士丹利认为，专利到期并不会对默沙东形成重大长期拖累。该机构指出，公司可以通过开发Keytruda联合配方等方式延长品牌生命周期，从而降低专利到期对销售额的冲击。

此外，随着更多研发管线项目逐步接近上市，默沙东未来产品组合有望进一步丰富。Flynn表示，随着研发风险逐渐降低以及新产品推出，市场可能重新评估公司的长期价值，并推动估值提升。

摩根士丹利认为，默沙东当前的增长逻辑已经不再仅依赖Keytruda，而是逐渐转向由多元化创新药管线驱动。该机构预计，研发管线进展和新产品商业化将成为支撑公司未来股价表现的重要因素。

高盛：沃尔玛Q2业绩超预期 上调全年指引但电商增长有所放缓

高盛在最新研报中表示，沃尔玛第二季度业绩整体超出预期，公司同时上调2026财年收入和利润指引。不过，美国市场同店销售增速低于市场预期，第三季度指引也偏弱，投资者仍关注消费趋势、价格环境以及关税退款对利润的影响。

财报显示，沃尔玛第二季度调整后每股收益为0.81美元，高于高盛和市场一致预期的0.74美元。公司总营收1879.37亿美元，同比增长5.9%，高于市场预期的1867.52亿美元；营业利润93.83亿美元，同比增长19.1%，高于高盛预期的85.97亿美元。毛利率达到25.4%，同比提升91个基点，主要受关税退款、数字广告业务增长以及产品结构优化推动。

分业务看，沃尔玛美国市场同店销售增长2.6%，低于市场预期的3.5%，主要来自客流增长1.5%和客单价增长1.1%。其中，食品业务保持增长，杂货类销售受益于新鲜食品和储藏食品需求，类似商品价格上涨约1.3%；健康与保健业务同比下降低个位数，主要受到2026年实施的药品定价政策影响；普通商品业务实现低个位数增长。

数字业务仍是亮点。全球电子商务净销售额同比增长23%，其中沃尔玛美国电商增长24%，但较第一季度26%的增速有所放缓。广告业务继续高速增长，全球广告收入同比增长38%，剔除收购VIZIO影响后增长43%。

公司将2026财年收入增长指引中值上调至4.0%-5.0%，此前为3.5%-4.5%；调整后营业利润增长指引提高至7.0%-8.5%，每股收益指引调整至2.80-2.87美元。不过，第三季度收入增长预计为3.0%-3.75%，低于高盛预期的5.3%，主要受到Flipkart大促活动时间调整以及关税退款投入消费者价格优惠的影响。

高盛维持沃尔玛“买入”评级及141美元目标价。该行认为，公司电商、广告业务和利润率改善仍提供长期增长动力，但风险包括消费放缓、价格竞争加剧、工资及运输成本压力，以及关税政策影响。

摩根士丹利：苹果App Store收入四年来首次下滑 服务业务增长面临压力

摩根士丹利在最新研报中表示，苹果App Store净收入增长正在放缓，截至8月中旬已出现四年来首次同比下降，可能对公司服务业务增长构成压力。

摩根士丹利分析师Erik Woodring及其团队基于Sensor Tower最新数据测算，截至8月17日，苹果App Store净收入同比下降0.6%，这是该指标四年来首次出现同比负增长。

报告显示，相比6月数据，App Store收入增速已放缓170个基点。若第三季度数据截至8月17日，则苹果第三季度App Store收入同比增速预计仅为0.5%，低于摩根士丹利此前预计的1%。

基于这一变化，摩根士丹利认为，苹果9月季度服务业务收入增长可能面临约20个基点的下行压力，对应约4500万美元影响。该行此前预计苹果服务业务收入同比增长9.5%，低于市场一致预期的10.7%。

摩根士丹利指出，苹果服务业务短期内难以重新实现明显加速，主要受到App Store抽成比例下降、外部支付链接增加、游戏需求疲软以及汇率压力等因素影响。不过，AppleCare价格调整仍有望部分抵消相关压力。

硬件方面，摩根士丹利预计苹果第三季度iPhone产量维持5400万部不变，对应9月季度出货量约5800万部，显示iPhone生产计划保持稳定。

相比之下，iPad生产计划被下调100万部。分析师认为，这反映出苹果产品提价后，部分消费者需求受到影响，市场出现一定需求弹性。

此外，摩根士丹利大中华科技硬件团队数据显示，7月笔记本电脑ODM产量同比下降24%，创40个月以来最大同比降幅，并低于该行预测4%。分析师认为，这表明PC市场需求疲软趋势正在进一步加剧。