投资要点

近期市场波动大，年初以来表现强势的消费出现调整，而前期涨幅居后的低估值超额收益明显，如何看其背后驱动因素？

核心结论：

1、前言：如何看近期的市场调整

近期市场波动大，结构分化剧烈，部分观点认为，这跟疫苗带来的流动性预期改变和信用事件带来的流动性扰动有关。

事实上，我们认为，相较于上述两者，导致近期调整，更核心的因素，在于临近年底机构有保收益倾向。

2、结合复盘，A股年底存在一定的“反转效应”

复盘A股可以发现，在收益率较好的年份，如2013年、2014年、2015年和2019年等，临近年底时机构往往有保收益诉求。换言之，当1-10月累计收益率较高时，则11月和12月的结构轮动上会体现出一定的“反转效应”。

进一步复盘今年A股，年初以来收益率较高，结构上消费和设备制造等涨幅居前，而11月以来，1-10月下跌的交通运输、资源能源则显著跑赢其他板块。

因此，我们认为，相较于疫苗和信用事件，在今年收益率较高的背景下，临近年底机构有保收益诉求，或是近期调整的关键原因。

但这一因素影响有限，且我们建议关注的大科技和低估值在1-10月涨幅并无显著优势，换言之，这两者受“反转效应”的影响较小，且偏正面。

3、看好跨年行情，耐心布局，静待业绩浪驱动

站在当前，我们继续看好跨年行情，节奏上，当前处在蓄势期，小步徐行，耐心布局，静待后续业绩浪驱动。

以1-2个季度的时间维度而言，国内经济稳步修复，货币政策正常化，更应聚焦优质资产，权衡景气估值比，整体而言，大科技和低估值占优。

进攻品种选大科技优质资产。除了近期表现较强的电动车和消费电子，核心共性在于，横向比较17大科技细分赛道，这两者21年的盈利增速居前，左侧可关注：其一，2021年盈利增速居前，且较2020年进一步改善，有半导体设计、军工材料、云计算；其二，2021年盈利增速较2020年提升较为明显的行业，信创和物联网。

基础配置选低估值优质资产。以银行和交运为代表的顺周期，估值处在历史低位，在经济温和弱复苏的背景下，部分优质龙头景气环比改善，预计有结构性和波段性机会。

1、前言：如何看近期的市场调整？

近期市场波动大，结构分化剧烈，部分观点认为，这跟疫苗带来的流动性预期改变和信用事件带来的流动性扰动有关。

但对疫苗而言，一则，疫苗仍有不确定且普及仍需时间，二则，更关键的是，疫苗即便落地，对美国经济修复带动，更偏耐克型，而非V型。

而对信用事件而言，央行呵护流动性，短期流动性风险有限，更重要的是，中期来看，有序打破刚兑，理财收益率下行，推动居民理财入市。

反观当前的流动性，与A股指数走势最相关的M1，10月同比达9.1%，创出18年2月以来的新高。换言之，目前权益市场，仍处结构性做多的有利窗口。

事实上，我们认为，相较于上述两者，导致近期调整，更核心的因素，在于临近年底机构有保收益倾向，这点我们在前期报告有所提示。

但，这一因素有季节性，且影响有限。本期周报对此详细讨论。

2、结合复盘，A股年底存在一定的“反转效应”

复盘A股可以发现，在收益率较好的年份，临近年底时机构往往有保收益诉求。换言之，当1-10月累计收益率较高时，则11月和12月的结构轮动上会体现出一定的“反转效应”。

2013年，创业板牛市的初始年份，1-11月科技板块涨幅居前，而12月则出现调整，而1-11月收益率落后的消费和设备制造，则在12月小幅跑赢科技。

2014年，创业板延续牛市，1-10月科技板块涨幅居前，达38.7%，但到了11月和12月，11月在降息刺激下，前期涨幅落后的金融地产和工业服务则大幅跑赢，金融地产11月涨幅达21.4%、12月达36.7%，反观科技11月涨幅仅5.0%、12月下跌4.6%。

2015年，创业板先涨后跌，全年大幅波动，科技板块1-11月累计收益率居前，而到了12月，前期涨幅居后的金融地产、消费、原材料则跑赢科技。

2019年，A股迎来消费和科技结构性牛市，消费和科技1-10月涨幅居前，分别为39.7%和36.0%，但到了11月和12月，前期涨幅居后的设备制造、原材料、资源能源则跑赢。

因此，结合复盘可以发现，一方面，在收益率较高的年份，到了11月和12月往往容易出现“反转效应”，另一方面，从涨幅角度看，年底的收益率分化，相较于1-10月，幅度有限。

进一步复盘今年A股，年初以来收益率较高，结构上消费和设备制造等涨幅居前，而11月以来，1-10月下跌的交通运输、资源能源则显著跑赢其他板块。

因此，我们认为，相较于疫苗和信用事件，在今年收益率较高的背景下，临近年底机构有保收益诉求，或是近期调整的关键原因。

但这一因素影响有限，且我们建议关注的大科技和低估值在1-10月涨幅并无显著优势，换言之，这两者受“反转效应”的影响较小，且偏正面。

3、看好跨年行情：布局大科技和低估值

3.1 大势研判：看好跨年行情

站在当前，我们继续看好跨年行情，核心逻辑在于：

就宏观条件而言，经济温和修复，货币不松不紧；从产业基础来看，复苏带来顺周期盈利修复，5G打开大科技成长空间；就估值水平来看，低估值历史低位，大科技回调充分。

但在整体节奏上，我们认为，当前处在蓄势期，临近年底，基于年初以来的高收益，投资者有保收益需求。因此，节奏上，在蓄势期，小步徐行，耐心布局，静待后续业绩浪驱动。

3.2 结构选择：除了新能源，还有哪些值得关注？

以1-2个季度的时间维度而言，国内经济稳步修复，货币政策正常化，更应聚焦优质资产，权衡景气估值比，整体而言，大科技和低估值占优。对大科技板块而言，估值压力自7月以来大幅释放，景气具备显著优势；对低估值板块而言，估值处在历史低位，经济修复带动盈利环比改善，具备较好的风险收益比。

进攻品种选大科技优质资产。除了近期表现较强的电动车和消费电子，核心共性在于，横向比较17大科技细分赛道，这两者21年的盈利增速居前，左侧可关注：其一，2021年盈利增速居前，且较2020年进一步改善，有半导体设计、军工材料、云计算；其二，2021年盈利增速较2020年提升较为明显的行业，信创和物联网。

基础配置选低估值优质资产。以银行和交运为代表的顺周期，估值处在历史低位，在经济温和弱复苏的背景下，部分优质龙头景气环比改善，预计有结构性和波段性机会。

4、风险提示

1、中美经贸摩擦超预期。如果中美经贸摩擦超预期，或在一定程度上影响科技板块的业绩释放节奏。

2、流动性收紧超预期。如果流动性收紧超预期，或进一步影响科技板块估值水平。